Economistas UNLP

Invitación

2011-05-01T11:15:00.000-03:00

El Departamento de Economía de la Facultad de Ciencias Económicas (UNLP) y

Synergia - Economía y Finanzas para el Desarrollo

lo invitan a la serie de

Seminarios sobre Finanzas y Macroeconomía Aplicadas.

Sede: Facultad de Ciencias Económicas - UNLP

Participación Libre y Gratuita

Seminario Nº1: “Mercado de Capitales: Situación Actual y Perspectivas”

El seminario tiene como objetivo introducir a los participantes a la estructura del mercado de capitales doméstico (sus particularidades y diferencias respecto de otros mercados), los instrumentos de inversión y financiamiento empresario disponibles y los indicadores más relevantes para la toma de decisiones de inversión.

Se explicará la estructura del mercado, sus instituciones, sus roles y el funcionamiento del sistema, destacando la relevancia de cada una de estas partes para los inversores y las empresas. Se analizará además el mapa de instrumentos disponibles en el mercado doméstico tanto desde la óptica del inversor como desde la del financiamiento empresario. Por último, se abordará el análisis de algunos de los principales indicadores para la toma de decisiones de los mercados de renta variable (acciones) y de renta fija (bonos) así como de otros relacionados con el mercado de capitales (indicadores macroeconómicos)

Expositores:

Lic. Ramiro Tosi: Licenciado en Economía (U.N.L.P.). Posgrado de Especialización en Mercado de Capitales (UBA-MERVAL-BCBA-Cámara de Agentes y Sociedades de Bolsa). Economista Senior del Instituto Argentino de Mercado de Capitales (IAMC). Actividades docentes en UNLP, UTDT, USAL, UB y UCA. Socio Fundador de Synergia - Economía y Finanzas para el Desarrollo.

Lic. Mario Maydana: Licenciado en Economía (U.N.L.P.). Postgrado en Economía Pública (I.S.E.G. – U.T.D.T.) y Maestría en Economía U.N.L.P. Economista Semi-Senior del Instituto Argentino de Mercado de Capitales (IAMC). Docente UNLP, UB, IAEF. Socio Funador de Synergia - Economía y Finanzas para el Desarrollo.

Fecha: 4 de mayo de 2010, 19 hs

Lugar: Aula 102

IVA y acumulación de stock

2011-01-28T17:17:00.002-03:00

Hace unos días escuchaba a un comerciante quejarse por el monto de IVA que debía abonar. La queja se fundamentaba en que si hubiera sido mas precavido y comprado mercaderías podría haber eludido total o parcialmente el pago del impuesto.

Esta queja me hizo reflexionar y sacar la siguiente conclusión: la queja es infundada y el IVA "financia" la acumulación de stocks. ¿Por qué infundada? Porque para no pagar IVA nunca un comercio debería acumular stocks constantemente en igual magnitud al pago del impuesto y esto claramente no es un equilibrio de largo plazo. Puede evitarlo temporalmente pero cuando reduzca su stock pagará el impuesto que en su momento no abonó.

Razonando de la misma forma también se concluye que el IVA permite financiar la acumulación de stocks. Ante una decisión de acumular mercancías, esas mayores compras representan créditos fiscales a favor del comerciante, quien las usa para compensar los débitos en concepto de ventas y por ende pagar un monto menor (o nulo). La clave es el sistema de créditos y débitos, el cual permite evitar el pago sobre el valor agregado generado hoy a costa de un mayor pago a realizar en el futuro cuando ese mayor stock se liquide.

PD 1: Se supone que no hay evasión (parcial) del impuesto, en caso de existir se complementa con el enfoque y por ende no cambia.

PD 2: Tal vez la queja podría haber estado referida a que desaprovechó la oportunidad de recomponer stocks utilizando el dinero que destinó al pago de impuestos.

Leijonhufvud en bicicleta

2011-01-26T10:31:00.012-03:00

Interesante nota de Axel Leijonhufvud en VOX.

Breve resumen (no literal) para perezosos y anglofóbicos: toda crisis financiera implica un error colectivo en la percepción de riqueza. El ajuste posterior requiere la distribución de las pérdidas generadas por esos errores entre los diferentes agentes de la economía. En el contexto de una crisis permitir que el mercado o los jueces asignen estas pérdidas llevaría a un recrudecimiento de la misma. Ante esto, el Estado debe encargarse de la doble tarea de penalizar a aquellos que asumieron riesgos indebidos pero también evitar un colapso generalizado del sistema de pagos.

En este sentido, AL observa que el mecanismo de asignación de pérdidas que implícitamente aplica el gobierno norteamericano es injusto y muy poco transparente. Según el autor, la Reserva Federal ofrece liquidez a tasas casi nulas a los bancos privados que puede ser canalizada a la compra de Bonos del Tesoro con un rendimiento nominal de entre 3 y 4 puntos porcentuales. Los bancos, por su parte, consolidan sus balances con el pago de las diferencias de rendimiento, a costa del contribuyente norteamericano que por este mecanismo espurio lentamente va pagando las pérdidas de las entidades financieras. Por último, AL alerta sobre los peligros de esta operación si en un futuro no tan lejano la Reserva Federal se ve forzada a incrementar las tasas con el fin de detener las presiones inflacionarias (lo que incrementaría el costo de fondeo de los bancos que quedarían descalzados con respecto a los títulos públicos).

Hasta aquí la nota de AL.

Dos comentarios al margen: si la FED financia a los Bancos y estos ofrecen fondos al Tesoro, ¿no existe un mecanismo implícito de financiamiento del déficit por parte de la Reserva Federal?

Y, un poco más superficial: en el barrio, ¿no le decían bicicleta a esto?

Nada es gratis (ni vencedores ni vencidos)

2011-01-22T19:07:00.013-03:00

España camisa blanca

A propósito de las diferentes perspectivas sobre la economía europea que en estos días han circulado tanto por la BEA como en los grandes medios se han visto posiciones encontradas: optimistas a ultranza, moderados y pesimistas acérrimos. Considerando que uno de los principales artículos proviene precisamente de un premio Nobel (Paul Krugman en el New York Times) supongo que estas líneas solo pueden considerarse como un deshilachado aporte a la confusión general. A confesión de parte…

Desde la conformación del bloque del Euro algunos países (Italia, Irlanda, Grecia, España, Portugal…) presentaron un déficit de Cuenta Corriente, en muchos de estos casos creciente. Luego de la crisis internacional, estos países se enfrentaron a una caída del precio de los inmuebles lo que, sumado a la contracción en el comercio mundial, afectó fuertemente la capacidad de pago de un conjunto amplio de agentes incluyendo al sector público (sobre esa situación y otras similares en la historia hacíamos referencia por aquí). En este contexto, la imposibilidad de acceder al financiamiento requería una corrección de los resultados de Cuenta Corriente. Corregir este desequilibrio exigía a su vez de un cambio en los precios relativos. En tal caso ¿Por qué no devaluar?

Allá lejos y hace tiempo la economía Argentina presentaba, luego de la implementación del régimen de convertibilidad, sucesivos déficits de cuenta corriente. Cuenta la anécdota (apócrifa seguramente) que un denostado aunque recordado Ministro de Economía frente las tribulaciones de su interlocutor sobre este punto retrucó "Esto no es un déficit de cuenta corriente, es un superávit de la cuenta capital".

Mas allá de la elegancia retórica del ex ministro, lo cierto es que por definición todo déficit de cuenta corriente tiene como contrapartida un financiamiento por parte de otros países, es decir, un superávit de cuenta capital. Trivial. Cuando se recuerdan los beneficios de la integración financiera de los países europeos suele hacerse hincapié en la disminución de tasas que significó para los socios de menor desarrollo la moneda única. Pero, en principio, el resto de los integrantes de la zona del euro, particularmente Alemania pero también los Países Bajos, Suiza o Suecia, pudieron acceder a un vasto mercado donde canalizar su exceso de ahorro. En última instancia, la estrategia de desarrollo "export led" permitía a estos países crecer a través del comercio con sus socios, mientras las entidades financieras exportaban los capitales excedentes del ahorro interno. En buen romance, mientras que por encima del mostrador los países mas desarrollados de Europa ofrecían bienes al resto de los socios gracias al mercado único, la nueva integración financiera les permitió extender sin culpas la cuenta del almacenero (y con bajos costos de transacción!). La autentica cadena de la felicidad: mientras unos crecían a través del consumo (incluyendo el financiamiento de la construcción) los otros lo hacían por el sector externo. La crisis rompió el idilio.

Devaluar en este contexto no altera el equilibrio de fuerzas y por lo tanto sería inocuo y es que, mal que pese, el problema de Europa es interno a Europa. El futuro dependerá de la posibilidad de que este conjunto de países defina un nuevo esquema de desarrollo conjunto sin vencedores ni vencidos. Esto es importante, porque el peso del ajuste debería recaer no solo en las economías que incrementaron su endeudamiento durante estos años, sino también en aquellas que lo financiaron (aceptando que parte de ese crédito sirvió estuvo mal asignado).

En este contexto, los países de menor desarrollo intentan una devaluación interna a través de la deflación. Como correctamente menciona Krugman, esto necesariamente debe ser acompañado por una reestructuración (¿con quita?) en la deuda pública y privada, ya que una disminución de precios junto a una deuda inflexible podría llevar a un colapso de la cadena de pagos. La posición de los países desarrollados en este contexto es llamativa: exigir el pago de las deudas requiere una reversión del equilibrio, por lo menos, del balance comercial, lo que iría en contra de su propia política de desarrollo. Estas contradicciones no parecen tener una resolución sencilla dentro del Euro.

Optimistas y pesimistas no parecen alcanzar argumentos convincentes. Los optimistas deberían ser capaces de mostrar algún ejemplo histórico de una deflación exitosa o, como mínimo, establecer las características que distinguen esta de otras deflaciones. El argumento sobre la imposibilidad del colapso del Euro fundamentado en los costos de salida y en la inevitabilidad histórica de la "Europa unida" (ese mosaico de idiomas y costumbres que poco tiene en común) parecen insuficientes. Como buen sudamericano (o mejor dicho, argentino), supongo que estoy mas cerca del pesimismo, o por lo menos preparado para lo peor. Pero la posibilidad de definir la sucesión de eventos venideros de los que predicen el apocalipsis parece mas próxima a la futurología que a la economía.

Cajas de seguridad y teoría de contratos: boquetes y lagunas

2011-01-05T13:35:00.010-03:00

Tratando de entender cómo funciona el mercado de las cajas de seguridad, me puse a ver su estructura y el modo en que las instituciones vigentes condicionan su desempeño. Hay bastante poco para leer del tema, al menos en tonos coloquiales o no tan jurídicos. Sin perjuicio de lo anterior, voy a intentar representar de manera simple, a partir de lo que poco que vi, el mercado de la siguiente manera.

El “lado de la oferta” de este mercado está compuesto por bancos; del lado de la demanda tenemos a los clientes, a los que el banco les presta un servicio a cambio de una contraprestación monetaria que toma la forma –digamos- de un abono periódico. Esto se formaliza mediante un contrato.

Un aspecto no trivial de las cajas de seguridad es que a diferencia del resto de los servicios que prestan los bancos, en nuestro país el marco regulatorio que engloba esta actividad es un tanto atípico, en tanto que no existe una normativa puntual para estas operatorias. Este vacío legal o “laguna” se soluciona recurriendo a otras fuentes del derecho como el derecho comparado, analogía, etcétera. En este caso, la actividad cae dentro de la órbita correspondiente a la de cualquier contrato entre privados (esto es, el verdulero de la esquina podría ofrecerme una caja de seguridad).

Desde el punto de vista legal-contractual, dicho acuerdo establece un conjunto de acciones a las que cada una de las partes se compromete, y en buena medida los resultados que se derivan del cumplimiento (o incumplimiento) de las mismas. De acuerdo a Russo, entre las obligaciones de los bancos se encuentran:

“permitir al cliente -o a la persona autorizada expresamente- el acceso a la caja los días hábiles bancarios dentro del horario habilitado, de forma ajustada a las pautas de seguridad y control fijadas por la entidad, y permitir el acceso al lugar reservado a fin de realizar la operación en la intimidad;
“asegurar la idoneidad del recinto y la integridad de la caja y su contenido. A estos fines, debe custodiar en forma permanente las cajas para evitar cualquier daño o violación a las mismas a fin de preservar su integridad;
“en su caso, resarcir al cliente de los perjuicios sufridos por daños o pérdidas de los objetos depositados. Este extremo, surge del carácter contractual de la obligación de custodia que, como hemos analizado, es el alma del contrato.”

Mientras que los clientes están obligados principalmente a:

“pagar el precio establecido por el banco;
“usar la caja según lo convenido en el contrato, lo cual implica: no guardar sustancias peligrosas, respetar los reglamentos de la entidad en materia de seguridad, etc.”

Un punto importante es, naturalmente, cómo se define el alcance de la responsabilidad de los bancos con relación a la ocurrencia de ciertas contingencias o siniestros, o lo que es lo mismo cuál es la verdadera naturaleza de dicho contrato. Por un lado, haciendo énfasis en la función de vigilancia y seguridad del valor entregado, una corriente doctrinaria asemeja el contrato en cuestión a los contratos de depósito, por lo cual debiera regir el marco regulatorio de un depósito estándar. El problema lógico que tiene esta doctrina es que el banco no puede custodiar directamente cosas que no sabe que efectivamente posee.

Por otra parte, los proponentes de la teoría de la locación argumentan que el banco sólo se limita a garantizar al cliente un uso exclusivo de una caja fuerte, bajo las circunstancias de confidencialidad y reserva que merece el caso. Esto es, el banco no se obliga a custodiar la caja fuerte ni tiene interés alguno en el uso o destino del contenido de la misma. No obstante, esta doctrina pierde de vista la naturaleza misma del servicio “caja de seguridad”.

Una tercera vertiente, que es la que predomina en la jurisprudencia local, toma elementos de ambas escuelas y considera estos contratos como una tipología “sui generis”, con características de locación y de depósito.

Ahora bien, haciendo una lectura económica de la controversia, podemos conjeturar que la primera corriente tiene asociados altos costos de transacción (ejemplo: el banco no sabe que en la caja están las joyas de la abuela, para mí puede ser costoso probar que las joyas efectivamente estaban ahí hasta el momento del incidente, y aunque logre convencer al banco y a un ‘tercero imparcial’ de que las joyas efectivamente estaban ahí, todavía no está del todo claro cuál es el valor de las mismas, etcétera).

Respecto de la segunda corriente, lo que no resulta obvio es cuál es el alcance de la provisión de ‘vigilancia’ requerido por parte del banco para que no se considere un incumplimiento del contrato: ¿el requerimiento contractual de custodia y vigilancia debe ser materializado en términos de medios (4 policías por caja, acero de determinada calidad, etc.) o de resultados (garantizar sí o sí el estado de la caja fuerte)?

Ocurrido el siniestro, el “timing” del juego puede resumirse de la siguiente manera.

i) La caja es violentada, por tanto existe un incumplimiento del contrato por parte del banco;

ii) el cliente tiene la posibilidad de "completar" el contrato recurriendo a un arbitraje externo (en este caso ante la justicia), pero es un curso de acción que como se mencionó tiene altos costos de transacción y puede llevar tiempo;

iii) como forma de arreglo entre las partes, el banco ofrece indemnizar con un monto fijo como 'seguro'; a condición de que el cliente se comprometa a no recurrir a la justicia.

Teniendo en cuenta lo anterior, las reflexiones que me surgen son las siguientes.

a) ¿qué características tienen los “clientes” de este mercado? Esto es, cuál es su motivación para asignar los activos a este uso “pasivo”? Más allá de la inseguridad, un determinante de la demanda individual puede ser la imposibilidad de acceder a otros instrumentos financieros por problemas con el fisco. Si no podés blanquear lo que está en la caja, no te queda otra que el monto fijo.

b) si te robaron las joyas de la abuela y valen menos que el monto fijo (que a priori parece poco factible), también te conviene arreglar.

c) si las joyas valían más que el monto fijo, aún puede que te convenga aceptarlo dada la incertidumbre a la que te exponés con el juicio.

d) por lo que me dicen el mercado de cajas de seguridad en Buenos Aires está saturado, pero dada la logística e inteligencia que desarrollaron los boqueteros, incluso podrían haber contratado algunas cajas de seguridad para luego violentarlas, y llevarse además el valor del seguro… aunque ya suena muy trillado.

Lo cual me lleva a la siguiente pregunta: comparando el costo, el seguro y la probabilidad de boquete contra la de tener las cosas en casa y que me las roben ¿cuál es el valor óptimo a depositar en la caja de seguridad?

Rally 2011

2010-12-30T20:41:00.012-03:00

Fin de año es tiempo de balances y perspectivas. Concentrados en la cumbre automovilística que va a tener lugar en Buenos Aires durante los próximos días, los principales analistas parecen haber olvidado la carrera más importante del año próximo. Este evento no incluye autos, motos ni mucho menos camiones, pero tiene a 40 millones de argentinos como participantes. Hablamos, por supuesto, del verdadero Rally 2011: dólar, interés y precios.

En el gráfico pueden observar las posiciones de los competidores al momento de la largada: enero de 2002. Hacia fin de año los precios han conseguido la delantera por una leve diferencia frente al dólar, mientras que el rendimiento de un peso depositado en esa fecha y actualizado hasta finales de este año se mantiene con un rezago importante. ¿Nuestro pronostico? Frente a un dólar que (según el programa monetario) se mantendría en un rango de 4,2 y una inflación (conservadora) del 25%, los precios seguirían a la cabeza, ampliando su diferencia respecto a la divisa. Pero, por supuesto, podríamos equivocarnos, así que veamos un poco como aceleran motores de los competidores antes de la largada.

Las alternativas de la competencia en las etapas anteriores son destacables. Durante la recesión de principios de 2009 la carrera tomó un vuelco interesante, con el dólar marcando tiempos record, pero sin alterar el comportamiento del resto de los participantes. La “devaluación silenciosa”, según los expertos del Turismo de Carretera, habría sido posible gracias a la liquidez mundial y las bajas tasas de interés internacionales, sumado a la recesión, que moderó el incremento de precios (y evitó el golpe sobre las expectativas).

¿Tendrá los mismos efectos una aceleración del dólar o afectará el comportamiento de las tasas? ¿Se mantendrá la carrera con un dólar lento?

Las posiciones definirán quienes suben al podio: tasas bajas y dólar débil marca la victoria del equipo del consumo y las importaciones. Una aceleración del dólar y las tasas podría hacerlo descender (y el equipo del ajuste por cantidades se perfila como el principal candidato a sucederlo).

La largada está cerca, y los participantes ya calientan motores.

Bienvenidos al Rally 2011.

Pd. El post original incluía la serie del IPC Santa Fe, que subestima la inflación durante el 2007. Gracias al comentario de Natalio Ruiz modificamos la serie por la del IPC Buenos Aires City.

Deconstructing Inflation (II)

2010-11-24T10:35:00.009-03:00

El dinero, como Jano, tiene dos rostros: pasado y futuro al mismo tiempo, representa (ya lo decíamos) aquello que fue así como también todo lo que será.

En una dimensión diferente, el dinero incluye una segunda dualidad importante: los saldos monetarios, que se computan como un activo para el sector privado, representan un pasivo para el Banco Central.

De políticas, interacciones y aritméticas indeseables

Por definición, la emisión de dinero por parte del Banco Central tiene como contrapartida el incremento del activo o la disminución del patrimonio neto de la entidad. Resulta claro, por otra parte, que las diferentes formas de alterar la composición del balance pueden perseguir diferentes objetivos: por ejemplo, la compra de activos externos a través de la emisión de dinero altera el mercado cambiario. Ahora bien, no nos interesa en este caso las razones por las que el Banco Central puede emitir dinero, sino simplemente llamar la atención de que tiene el poder para hacerlo: repetimos, es el único agente de la economía que computa a este objeto como parte de su pasivo.

Pero el Banco Central es, ante todo, un organismo del sector público ¿Puede entonces la emisión monetaria ser completamente independiente de las decisiones de ingresos, gastos y financiamiento de la política pública?

Esta misma pregunta se realizaron Thomas Sargent y Neil Wallace (1981). El punto es relativamente simple: cuando se consolida la restricción de presupuesto del Banco Central con la del sector público (es decir, se toma a ambos agentes como si fueran uno solo) se observa que la única forma de financiar gastos que excedan sus ingresos es a través de la emisión de algún tipo de pasivo. Esto sería completamente trivial, ya que por definición todo exceso de gasto debe tener como contrapartida un incremento de las obligaciones o una disminución de activos, si no fuera porque este nuevo agente, al incluir al Banco Central, tiene la posibilidad de financiarse a través de la emisión de dinero.

Con esta lógica, los autores encontraron que, en un contexto donde el sector publico presenta un déficit financiero y existen límites a su endeudamiento, es inconsistente anunciar conjuntamente una política monetaria restrictiva junto con una política fiscal expansiva (en el sentido de mantener un nivel de gasto superior a los ingresos). En el largo plazo, cuando el sector publico ya no puede endeudarse, la política monetaria queda dominada por las necesidades de financiamiento del tesoro o la política fiscal queda determinada por las posibilidades de expansión de la política monetaria.

¿Es esto una teoría general sobre la naturaleza del proceso inflacionario? Ciertamente no. En primer lugar, el mecanismo que establece la relación causal desde el déficit financiero hacia el incremento de precios es ciertamente criticable. En una dinámica inflacionaria es razonable que ambas variables interactúen, por ejemplo, a través de la indexación de salarios (de lo que resulta que sería casi imposible distinguir cual de ellas “mueve primero”). Por otra parte, las variables reales no necesariamente deben permanecer inalteradas ante un incremento en la tasa de inflación: a simple modo de ejemplo, bajo ciertos postulados el incremento de la demanda podría modificar el producto potencial y solucionar los problemas de financiamiento del sector público (hipótesis particularmente enfatizada en los últimos tiempos y sobre las que volveremos posteriormente).

Ahora, si bien el trabajo de Sargent y Wallace es criticable, la proposición general, esa que nace como resultado de las restricciones de presupuesto, se mantiene en pie: en un periodo de tiempo, lo que no se pueda financiar a través de una expansión del endeudamiento (o una disminución del los activos del sector público) será cubierto con emisión monetaria. O, lo que es idéntico, en un escenario de fuertes necesidades de financiamiento, la política monetaria necesariamente se torna pasiva.

De la táctica a la práctica

La proposición anterior tiene dos ventajas: no solo es relativamente simple, sino que al mismo tiempo es una herramienta útil para comenzar a pensar dos decadas completas de historia macroeconómica en la Argentina. Veamos entonces que nos dice la “maestra de vida”. A muy grandes trazos, durante la década del ‘80 la politica fiscal marcó claramente el ritmo de la politica monetaria, que durante casi toda la década fue pasiva respecto de las necesidades de financiamiento del sector público (un excelente trabajo al respecto con los innumerables detalles que estoy pasando por alto es Damill y Frenkel (1990)).

Durante los ’90 se forzó la independencia entre política monetaria y fiscal , pero con la aparición de déficit esto solo era posible a través del acceso a mercados de capitales o la venta de activos. En otras palabras, ante la imposibilidad (legal) de recurrir a la emisión monetaria, el Tesoro debía necesariamente acudir a los mercados de crédito para cubrir su endeudamiento. Una muy leve Proxy de esta afirmación en el siguiente gráfico.

La historia, por el momento, la dejaremos en 2001, donde las reglas de política se tornan ciertamente mas complejas (puede observarse la aparición conjunta de superávit con impuesto inflacionario).

Un punto interesante que cabe destacar antes de despedirme es el hecho de que cuando el sector público utiliza el financiamiento a través de la política monetaria los recursos se obtienen normalmente como resultado del impuesto inflacionario. Lo que, en otras palabras, significa que ante la imposibilidad de colocar deuda grandes necesidades de financiamiento fuerzan grandes emisiones que conllevan grandes incrementos de precios. En principio, existe evidencia de que en períodos de alta inflación la relación emisión y precios se estrecha, pero que la misma se torna difusa en momentos de relativa estabilidad (Basco, D’Amato y Garegnani (2006)).

Esto significa que entre un estado de la naturaleza y otro existe un cambio, una transformación, que hace que la economía se torne mas propensa a responder rápidamente ante la emisión monetaria. Esto nos lleva a preguntarnos sobre cuales pueden ser esas circunstancias.

En el próximo post intentaremos franquear ese laberinto espeso que los economistas llaman expectativas. Aunque, como Erik Lönnrot y Red Scharlach, corramos el riesgo de terminar confundiendo a Jano con Hermes.

Apéndice

Deconstructing Inflation (I)

2010-11-07T10:55:00.019-03:00

Advertencias y contraindicaciones

Argentina ha tenido a lo largo de su historia largos periodos de inflación elevada y es, al momento, uno de los países con mayor tasa de crecimiento de precios del planeta. En los siguientes post voy a intentar abordar este tema, con la convicción de que el mismo se ha transformado en uno de los principales desafíos económicos de nuestro país.

Las causas como así también las consecuencias del crecimiento sostenido del nivel general de precios son un tópico de constante (e inconcluso) debate, tanto en ámbitos académicos como de gobierno. La complejidad del problema inhibe, según creo, la posibilidad de abarcarlo por completo, en un solo golpe, sin el riesgo de caer en el ridículo o ser simplemente trivial. De las muchas formas en las que pude encarar este tema creo que la mas simple, pero también la mas cobarde, es intentar ofrecer un pequeño vistazo sobre algunas de las principales aristas del mismo y dejar, en todo caso, que el lector intente delinear la difusa imagen del cuadro solo por esas breves pinceladas. La visión será, necesariamente, parcial e inacabada. Nobleza obliga: mi visión del problema es, en todo caso, parcial e inacabada.

Hace un par de meses ya, y como respuesta a un post de Finanzas Públicas, varios bloggers se trenzaron en una interesante discusión sobre la posibilidad de considerar al “impuesto inflacionario” como un verdadero impuesto. Para evitar este tipo de debate, voy a dedicar este post a la (tediosa) tarea de hacer ciertas aclaraciones precisas sobre las definiciones que vamos a usar. Como aliciente, hacia el final queda un comentario sobre lo que considero es el error de Musgrave (un golpe bajo de mi parte no decirlo ahora, pero espero que sirva para generar la atención suficiente como para llegar a las últimas líneas).

En el final adjunto algo así como un apéndice matemático mas bien pobretón, que intenta aclarar algunas cuestiones sobre las definiciones (me sabrán perdonar por despuntar levemente el vicio).

Preludiando

El dinero es un objeto extraño: promesa futura, el deseo de mantenerlo nace indirectamente, como demanda derivada. Desde hace décadas, los economistas saben que sin rigideces en el intercambio (las interacciones con las “oscuras fuerzas del tiempo” o las mas claras, entre los individuos) el dinero no tendría razón de existir. En otras palabras, el dinero hace posible interacciones que de otra forma no se llevarían a cabo. “Si alguien plancha mis camisas, es porque a otro ser humano, en función de sus alternativas, le conviene justamente la que me conviene a mí. La esencia del intercambio es, precisamente, que cada una de las partes abandona la autosatisfacción de sus necesidades, porque las satisface mejor de manera indirecta, a través del intercambio” divulgaba Depablo. La base misma de una economía compleja (en cuanto al número de bienes) y descentralizada (en cuanto a los múltiples agentes de decisión involucrados en ella) fuerza la emergencia de un medio de pago (Howitt y Clower (1999)).

El dinero presta un servicio de liquidez, como se dijo, permitiendo a los agentes realizar transacciones. Otra linda metáfora que ayuda a comprender la esencia del fenómeno detrás de la existencia de dinero es la de pensar que el mismo podría ser reemplazado por una gigantesca cuenta de almacenero, que computara todas nuestras transacciones diarias con el conjunto de los demás agentes de la economía (una versión breve del argumento se puede encontrar en Leijonhufvud (1998) y una mas elaborada en Kocherlakota (1998)). El dinero es un artefacto perverso, combinación de individuos, bienes, tiempo y espacio. Pero, ante todo, es una promesa de posesión futura de un bien que, para ser efectiva, precisa trasladarse en el tiempo. Si no existieran problemas en el intercambio la moneda sería reemplazada por cualquier otro activo con rendimiento positivo. El dinero tiene, por lo tanto, un costo, en cuanto fuerza a resignar un rendimiento.

Tres definiciones, dos restricciones y un error

¿Cuál es el costo del dinero?

Buiter (2009) realiza tres definiciones, que creo son las necesarias para dar una respuesta precisa a esta pregunta (las que utilizaremos en tiempo discreto). La primera de ellas se corresponde con el gasto nominal que incurren los individuos, en términos de valor presente, por mantener un activo que no rinde interés, y se lo conoce como los “Ingresos del Banco Central”:

IBC(t) = R(t)/(1+R(t)) M(t-1)

Intuitivamente, la perdida “en pesos” entre dinero y bonos es la tasa de interés nominal. Como la perdida aparece en el segundo período (está denominada en pesos del período posterior), la misma debe ser descontada.Ahora, con el fin de acumular dinero, los individuos deben resignar gastos. La acumulación de saldos nominales por parte del sector privado es lo que se conoce comúnmente como señoreaje:

S(t) = M(t)-M(t-1)

Cuando esta acumulación de activos se la considera en términos reales, es posible observar que el señoreaje posee dos componentes:

s(t) = m(t)-m(t-1)+ π(t)/(1+π(t)) m(t-1)

El primer componente se corresponde con los recursos cedidos por el sector privado por el incremento de tenencias de saldos reales, mientras que el segundo componente se lo conoce convencionalmente como el "impuesto inflacionario":

ii(t) = π(t)/(1+π(t)) m(t-1)

Como puede observarse, siempre que exista inflación el sector privado deberá resignar recursos por las tenencias de saldos reales. En otras palabras, el impuesto inflacionario es el rendimiento real negativo de las tenencias de dinero. Como en una economía nada se pierde, la ley de conservación debería indicarnos que los recursos provenientes del impuesto inflacionario son ingresos de alguno de los demás agentes de la economía y (mas adelante ahondaremos en esto) el receptor directo en este caso es el Banco Central. El error de Musgrave parte de suponer la inexistencia del impuesto inflacionario basado en la ausencia de transferencias del Banco Central al Tesoro. La resignación de recursos existe independientemente de que los mismos sean o no girados.

Otro punto importante (sobre el que hubo mucha discusión) es la posibilidad de un escenario donde exista señoreaje sin inflación, lo cual es perfectamente factible en el caso de una economía que absorbe mayores volúmenes de saldos reales. La Argentina posterior a la devaluación es un buen ejemplo de un fenómeno de remonetización, aunque esto, junto con algunas otras cuestiones, quedará para mas adelante.

Apéndice

Incidencia distributiva del IVA: ¿qué tan regresivo? (2)

2010-11-05T21:07:00.006-03:00

En el anterior post de esta secuencia presentamos los dos principales enfoques de análisis de incidencia distributiva en el contexto de un impuesto al consumo (por caso, IVA) y mostramos cómo bajo una especificación sencilla (o “naive”) el resultado de regresividad desde una perspectiva puntual se atenúa considerablemente cuando ensayamos un enfoque intertemporal. En esta nota repetimos el ejercicio alterando ligeramente la estructura de demanda. En este caso, dotaremos de cierto fundamento micro al análisis introduciendo agentes que toman decisiones de consumo y ahorro en un contexto de ciclo de vida, sujetos a condiciones disímiles respecto del acceso al crédito. Concretamente, estaremos interesados en evaluar el efecto de las eventuales “restricciones de crédito” sobre la incidencia distributiva del IVA.

Ejercicio not-that-naive

Comenzamos caracterizando los perfiles de ingreso de los individuos. Sin pérdida de generalidad, tomamos la distribución de niveles de ingreso per cápita familiar inicial (en pesos) del ejercicio anterior y asumimos para cada decil un perfil de ingresos en forma de u invertida, esto es creciente en la primera parte del ciclo y luego decreciente (y cóncavo), de forma tal que la dinámica de crecimiento de ingresos es equivalente entre deciles. Esta estructura no parece tan trillada, a la luz de lo observado empíricamente. A fines ilustrativos, la figura 1 muestra los perfiles de algunos deciles.

A continuación, debemos establecer las pautas de comportamiento de los agentes. La regla de decisión de los consumidores surge de resolver el programa de optimización dado por la ecuación 1, que a estas alturas es una especificación estándar. Por simplicidad, la ecuación 2 establece igualdad de factores de descuento subjetivos (preferencias) y el descuento que designa el “mercado”.

Las restricciones al crédito vienen definidas por la ecuación 3, y nos indican que en cualquier momento del tiempo los agentes no pueden consumir más allá de las posibilidades que da el ingreso disponible en ese período. Naturalmente, los candidatos para imponer esta condición son los individuos de los deciles más bajos. Con este esquema en mente, evaluamos la incidencia de un impuesto al valor agregado (consumo) con una alícuota promedio de 21%, imponiendo la restricción de crédito (3) sobre los primeros seis deciles de la distribución, permitiendo que las restantes categorías tomen deuda a voluntad.

Nótese que la restricción implica imposibilidad de tomar prestado, pero no de ahorrar. Por tanto, dado el perfil de ingreso de cada categoría, lo que se observa para los individuos “restrictos” es un sendero de consumo suavizado a partir de cierto período que no es el inicial. Las siguientes figuras muestran el perfil de consumo e ingresos del primer decil de la distribución (para el cual opera la restricción) y del último decil (que tiene acceso perfecto al mercado de crédito).

En la figura 2, vemos cómo la restricción opera en la primera parte del ciclo de vida: luego, a partir de cierto período -y debido a la estructura de preferencias del agente así como su perfil de ingresos- estos deciles ahorran parte de su ingreso para financiarse en el ocaso de su vida y asegurarse un nivel de consumo estable. En particular, a partir del cuarto período el agente comienza a trasladar consumo hacia el futuro (la línea punteada está debajo del ingreso percibido –línea azul-). El “ahorro” de cada periodo (línea violeta) incorpora las capitalizaciones que se hacen en cada período, por eso toma esa forma. Para ver el ahorro o desahorro respecto al ingreso percibido en cada período –neto de capitalizaciones-, basta mirar la diferencia entre la parábola azul y la línea punteada de consumo.

Por otra parte, la figura 3 muestra un proceso de consumption smoothing típico: existe un desahorro importante en ambos extremos del ciclo de vida, el cual es financiado con un menor nivel de consumo en la etapa más productiva del agente. Como la capacidad para traer consumo del futuro al presente está disponible sólo para los deciles más ricos, desde una perspectiva puntual el IVA en este caso se hace progresivo, tal como se muestra en la figura 4, en conjunto con el análisis de incidencia acumulado ya ensayado en el post anterior (para quien no lo haya leído, las curvas muestran qué proporción del valor presente de los ingresos representa el valor presente de los impuestos pagados por consumir, considerando hasta el momento t).

Nuevamente, obtenemos como resultado la neutralidad asintótica del IVA. Y a modo de bottomline, hemos notado que para esta especificación simple de demanda la heterogeneidad en las condiciones de acceso a los mercados de crédito (en un contexto de preferencia por senderos de consumo estables en el tiempo) no introduce regresividad en el IVA.

Discussion

Sin perjuicio de lo anterior, es preciso llamar la atención sobre algunas cuestiones importantes. En primer lugar, esta especificación tiene varios aspectos a refinar, y varios supuestos que bien vale la pena relajar en un futuro post. Por un lado, se esquivó deliberadamente la modelación explícita del mercado de crédito (esto es, no se especifica quién ofrece crédito a estos agentes ni bajo qué condiciones, entre otras cosas). Una salida rápida de esta simplificación podría ser pensar en una economía pequeña y abierta, pero no es obvio que la determinación formal del mercado de crédito no afecte el resultado en cuestión.

Un párrafo aparte merece la ecuación (2), que sobresimplifica la estructura de preferencias intertemporales de los agentes colapsándolas a un solo parámetro.

Finalmente, este resultado podría revertirse si en conjunto con restricciones de acceso al crédito se incorpora inflación. Estas extensiones serán tratadas en un próximo post.

Incidencia distributiva del IVA: ¿qué tan regresivo? (1)

2010-10-29T14:56:00.004-03:00

Al margen de las cuestiones de asignación de recursos, uno de los aspectos que más interesa a la hora de evaluar la política fiscal es la dimensión distributiva. Tanto las erogaciones que realiza el sector público como los recursos que éste obtiene mediante impuestos afectan el nivel de vida de los individuos en una economía. Para que dicho análisis de impacto sea preciso, debe tenerse en cuenta la totalidad de elementos constituyentes del presupuesto público. No obstante, dadas las numerosas dificultades que ello plantea es común que los análisis de incidencia propongan objetivos más modestos, realizando evaluaciones “parciales” de incidencia (tanto diferencial como absoluta).

En esta secuencia de posts trataré de hacer un ejercicio de evaluación de incidencia absoluta del IVA desde una perspectiva puramente teórica y deliberadamente simplificada, comparando los dos principales enfoques existentes en la literatura (incidencia anual e incidencia en el ciclo de vida) bajo un abanico de especificaciones diferentes de modelos de consumo, que van desde una función macro “keynesiana ad-hoc” hasta modelos con mayor sofisticación teórica como la hipótesis de suavización de consumo y de restricciones de liquidez. (En un próximo post, la idea será agregar extensiones más realistas sobre este mismo tema -exenciones, donaciones, inflación, etcétera-. El propósito del ejercicio -si es que tal cosa existe- es identificar los determinantes de la regresividad del IVA.)

Incidencia distributiva y enfoques

La determinación del enfoque no es trivial, dado que los resultados de incidencia dependen en buena medida de la definición de las proxies de bienestar (ej. ingreso/consumo, corriente/permanente, etc.) y de las cargas tributarias empleadas. Al respecto, Metcalf (1992) hace una descripción breve pero interesante de los argumentos esgrimidos en los ’80 acerca de los efectos distributivos de la introducción de un impuesto al valor agregado en Estados Unidos, país que grava el consumo mediante impuestos a las ventas (sales tax). Por aquel entonces, la práctica más común para evaluar la progresividad o regresividad de un impuesto implicaba calcular qué proporción del ingreso se destinaba al pago de dicho gravamen, todo en términos anuales. Así, si suponemos sin pérdida de generalidad que el ingreso del período t se destina exclusivamente a consumo y ahorro (ecuación 1), podemos concluir que la carga tributaria asociada a un impuesto sobre el consumo de alícuota k queda determinada por la ecuación 2:

A partir de la ecuación 2 resulta obvio por qué el IVA es un impuesto regresivo desde una perspectiva puntual: el IVA grava el consumo, y es prácticamente un hecho estilizado que éste tiene una mayor participación en los ingresos de los individuos de menor nivel de ingresos (que son los que tienen una menor capacidad de ahorro), por lo tanto la carga tributaria en estos sectores es más alta y se hace decreciente a medida que aumenta el ingreso.

Por otro lado, el enfoque de ciclo de vida hace énfasis en otros aspectos no menores. Desde el costado más intuitivo, es sabido que el ahorro presente constituye en alguna medida una demanda de consumo futuro, por lo cual los recursos que no son gravados en el presente período lo serán en cuanto se manifieste la voluntad efectiva de consumir.

En este sentido, partiendo de una definición inocua de la riqueza W como la ecuación 3 (a lo largo del ciclo de vida, el individuo se consume la totalidad de su flujo de ingresos, todo esto en valor presente), llegamos rápidamente a que el valor presente de los impuestos pagados por consumir queda definido por la ecuación 4, de la cual se desprende que en este mundo simplificado la carga tributaria del IVA es constante para todos los individuos independientemente de su nivel de consumo o ahorro, y en este caso es equivalente a la alícuota promedio k. Con lo cual, de acuerdo al enfoque intertemporal el IVA es neutral.

Ejercicio “naive”

La simulación más simple consiste en evaluar la incidencia de un impuesto al consumo con alícuota promedio del 21%, modelando el consumo de forma tal que capture el hecho estilizado descripto en la sección anterior. Así, utilizamos los valores del ingreso per cápita familiar promedio por decil (tomados prestado de aquí) como variable de “bienestar”. Luego, para cada decil se plantea una función de consumo lineal en el ingreso, permitiendo heterogeneidad en la propensión marginal a consumir. De esta forma, para un periodo determinado el consumo del decil i queda definido por

Para la definición de los parámetros en (5) se tuvo en cuenta estimaciones propias de la propensión marginal a consumir a partir de datos agregados de gasto en consumo y producto en Argentina, mientras que la constante ajusta de forma tal que el decil más pobre consuma la totalidad de su ingreso (sin pérdida de generalidad, de esta forma el resto de los deciles consume una proporción menor del ingreso). La Tabla 1 presenta los resultados del ejercicio.

De esta forma, vemos que la alícuota promedio de cada decil es decreciente. Este es el argumento convencional a la hora de plantear la regresividad del IVA.

Pero, ¿qué pasa si extendemos el ejercicio a más períodos? El resultado que se obtiene en este marco simplificado al extremo es que de mantenerse esta estructura, al cabo de unos pocos períodos la regresividad del IVA disminuye considerablemente si calculamos la carga tributaria en términos de valores presentes. Para no marear con tanta tabla, presento en el siguiente gráfico los resultados de evaluar la carga tributaria acumulada (entendida como el ratio entre valor presente de los impuestos a valor presente de ingreso) hasta distintos períodos de tiempo.

Y acá aparece un resultado muy interesante: extender el horizonte de análisis ‘mitiga’ la regresividad del IVA, aún en un contexto en el cual los deciles más ricos no terminan de consumir toda su riqueza (por ejemplo, si omitimos la constante, en cada momento el decil 10 se consume el 68% de su ingreso). Así, si tomamos en cuenta el presente y los dos períodos futuros más cercanos, la carga tributaria del decil 10 asciende de 14.3% a 18%. Por lo tanto, si bien la neutralidad del IVA en este caso se presenta como un resultado ‘asintótico’, la principal conclusión es que la fuerte regresividad vista en un comienzo se reduce rápidamente tomando unos pocos períodos hacia adelante.

Por supuesto, este ejercicio es un tanto “naive” en el sentido de que no involucra ningún proceso decisorio por parte de los agentes, ni tampoco explicita por qué los agentes ahorran (ni bajo qué forma). En el próximo post, indagaremos al respecto.

Predicción y factum en microeconomía I: racionalidad y ultimátum

2010-10-19T18:00:00.010-03:00

En esta secuencia de posts voy a (intentar) hacer un review de algunas de las paradojas más ‘famosas’ de la teoría microeconómica. Es decir, casos en los que las predicciones que surgen de la misma son inconsistentes con los resultados observados empíricamente. En el presente post, es el turno del juego del Ultimátum.

Preludio

A riesgo de sobre-simplificar importantes cuestiones de status epistemológico, puede tenerse por cierto que la economía –en tanto disciplina- estudia el comportamiento humano en un sentido amplio: buena parte de las investigaciones en este campo procuran definir, identificar y comprobar (empírica o experimentalmente) las implicancias lógicas que se derivan de ciertos postulados básicos o axiomas utilizados como punto de partida. Este ejercicio sirve, entre otras cosas, para verificar la validez de los axiomas o supuestos (esto es, cuán relevantes son para determinar o explicar el comportamiento del fenómeno bajo estudio).

Sin dudas, los axiomas de racionalidad de los agentes pertenecen al núcleo duro de la teoría de la decisión moderna, convirtiéndose en el marco de referencia por excelencia (bien sea por dificultades para modelar ‘irracionalidad’ o por la comodidad que supone pensar en términos de desvíos respecto de un denominador común). No obstante, los requerimientos informativos y de capacidad de cálculo que suponen el “ser racional” constituyen –en el mejor de los casos- una caracterización estilizada del contexto decisorio bajo el cual operan los agentes económicos, por tanto hay varios argumentos para dudar de la relevancia o pertinencia de dicho supuesto.

En este sentido, los modelos de bargaining o negociación bilateral constituyen un escenario teórico inmejorable para testear la racionalidad de los agentes, porque a través de un sencillo juego podemos cotejar las predicciones de la teoría con la interacción real de quienes se prestan a este tipo de experimentos (como nota al pie, nótese que curiosamente suelen ser estudiantes de economía).

(Para motivar un poco el post, déjenme observar que varias situaciones de la vida real pueden ser representadas como un modelo de bargaining, por ejemplo la interacción de agentes en mercados descentralizados -el mercado inmobiliario, el mercado de lemons, el de trabajo, etcétera- o bien la resolución explícita/institucional de conflictos, con aplicaciones concretas en economía laboral y en lo que se conoce como political economy.)

Predicción

El ejemplo más natural -a fines de ilustrar la exposición- es el juego del Ultimátum, cuya secuencia describo a continuación:

Dos jugadores (1 y 2) deben repartirse una determinada suma de dinero D;
Primero, el jugador 1 debe hacer una oferta (s, 1 – s) al jugador 2, donde s es la fracción de la suma D que se queda el jugador 1;
Una vez hecha la oferta, el jugador 2 puede aceptar (en cuyo caso se reparte el dinero según lo acordado) o rechazar (en cuyo caso ambos jugadores se quedan sin recibir dinero alguno).

El resultado clásico de juegos (Rubinstein, 1982) muestra que la estrategia de equilibrio más robusta es que el jugador 1 se quede con todo el dinero (s = 1 - 'epsilon') y el jugador 2 acepte. Y en este punto, hay dos supuestos que son clave: por un lado, todos los jugadores buscan maximizar su propio pago (bauticemos esto “homo-economicus”), además tienen preferencias racionales y saben que el resto de los jugadores sabe que se sigue este tipo de comportamiento. Esto último se denomina conocimiento común de la racionalidad.

La intuición del equilibrio propuesto es sencilla: si el jugador 2 rechaza la oferta se queda sin dinero, por lo tanto un “homo-economicus” no rechazará ofertas que le dejen una suma positiva, por más pequeña que ésta sea. Nótese que en este contexto no se pueden hacer amenazas creíbles. Por tanto el jugador 1 puede ofrecer cómodamente s = 1 - 'epsilon'.

Factum

Sin embargo, ésta no es la forma en la que se resuelven las negociaciones en la realidad. Güth, Schmittberger, Schwarze (1983) realizaron el primer estudio experimental de este juego sencillo, y encontraron que la oferta promedio de los jugadores 1 era de alrededor de ¡37%! del total, lo cual entra en claro cortocircuito con nuestra predicción de alrededor de 100%. Además, casi la mitad de los “jugadores 2” rechazaron ofertas inferiores al 30%.

Naturalmente, esta paradoja llamó la atención de los investigadores, que ensayaron varias conjeturas a fin de reconciliar la predicción con el factum. Una primera línea ataca el paradigma de racionalidad, agregando restricciones a la capacidad de cálculo de los agentes (racionalidad acotada). Aún en un juego sencillo como éste, puede ser posible que haya “pifias” respecto de la oferta predicha. En esta línea, podría argumentarse que ensayando varias repeticiones del mismo juego, los jugadores 1 terminarían “aprendiendo” que pueden aumentar sus ofertas hasta llegar a la de equilibrio, aunque esto tampoco es un patrón recurrente en los estudios experimentales.

Otra salida a esta paradoja defiende el concepto tradicional de racionalidad, pero relaja la noción de “homo-economicus” incorporando preferencias por la igualdad/desigualdad en materia de distribución. Esto es, la “función objetivo” de los agentes no es sólo su propio resultado, sino que también incorpora el resultado de los demás jugadores. Así, cuando un jugador 2 rechaza una oferta por considerarla insuficiente está “castigando” al jugador 1 por su egoísmo. Siguiendo esta línea, Levine (1997) infiere distribuciones de altruismo y egoísmo a partir de los resultados experimentales de este tipo de juegos. Sorprendentemente, estas distribuciones ajustan bastante bien los resultados de otros tipos de juegos (por ejemplo, financiamiento de un bien público).

Operativo Clamor: EconUNLP reloaded

2010-10-16T15:25:00.006-03:00

Y sí, como debe ser...

Luego de las miles de cartas y correos suplicando periodicidad en las publicaciones del blog (¿?), finalmente el staff de Economistas UNLP tomó la decisión de relanzar el blog. No fue fácil, pues el mantenimiento de un blog es una tarea que demanda tiempo (recurso escaso si los hay!) y que además exige un cierto nivel de compromiso. Por ello, estamos con un gran entusiasmo, y como siempre con muchas ganas de divertirnos. Y de aprender, por supuesto.

En breve se sumarán al equipo nuevos y brillantes blogueros, economistas ellos y platenses, claro está.

Así que ya están avisados. En el curso de la próxima semana volvemos al ruedo... Au revoir!

PD. antes de que me gasten, y por las dudas, aclaro que el que está con la pala en el cartel no soy yo.

Sumando mas aportes

2010-09-06T10:48:00.001-03:00

Junto con exámenes de regulación agregados anteriormente, incorporo un resumen de econometría 2. Todo gracias a aportes de seguidores. Muchas gracias

Posteando en Finanzas Publicas

2010-08-14T20:35:00.004-03:00

Espero que lo disfruten

PD: Se que el blog esta prácticamente muerto, pero bueno, sepan disculpar la falta de tiempo e inspiración producto de las obligaciones.

Un 200 para el bicentenario

2010-04-09T11:14:00.001-03:00

Post por invitación

Que un Roca compra cada vez menos es una obviedad a esta altura. Entre los problemas que genera la inflación los hay grandes y pequeños. Entre estos últimos, uno que produce molestias es el hecho de tener que recorrer 3 o 4 cajeros hasta encontrar plata un domingo o, directamente, no encontrar a partir del segundo día de un fin de semana largo (a pesar que desde algún tiempo parece que en esas fechas se cargan muchos más billetes “grandes” en los cajeros).

Claramente si esta “molestia” todavía no llega a ocupar el espacio en los medios que supo llenar (la nota fácil consistente en una camarita en la cola del bondi en retiro) la falta de monedas, es porque la mayor bancarización de aquellos que pueden quemar digamos un par de decenas de violetas en un finde sustituye bastante bien al efectivo. Las monedas en cambio son proporcionalmente más demandadas en estratos sociales menos bancarizados y no tiene sustitutos (hasta que lleguen las tarjetas electrónicas o algo parecido).

Además de molestias varias por el lado de la demanda, trabajar con billetes de baja denominación en relación con el nivel general de precios también tiene costos operativos para los bancos (el BCRA incluido) que sería interesante conocer/calcular. Todo lo demás constante, si se duplica la denominación de todos los billetes que se cargan en un cajero podríamos reducir a la mitad la cantidad de recargas.

La acción de política obvia cuando la inflación torna insostenible este problema es aumentar la denominación de los billetes. El costo que cuesta asumir (y a este gobierno más que a nadie) es el reconocimiento implícito de la inflación.

Así que la cuestión entonces sería tener en claro si efectivamente el billete de 100 pesos está quedando “demasiado” chico o si aguantamos con el violeta hasta 2011. Para hacer la comparación podemos mirar la propia historia o lo que pasa en otros países. En Argentina en particular con su historia de alta inflación los billetes de máxima denominación deben haber tenido (no hice los cálculos) una muy alta varianza en términos de poder de compra. Así que miremos mejor que pasa un poco en el mundo. En la Tabla más abajo se pueden ver los billetes de máxima denominación en varios países y su equivalente en Dólares Norteamericanos:

Aclarando que la fuente es wiki y que puede haber algún error en cuanto a la denominación máxima (el caso Canadá me resulta raro por ejemplo), está claro que la gran mayoría de los billetes más grandes de otros países de la región y el mundo representan más (en dólares que el modesto peso argentino).

Obviamente tomar al dólar como punto de referencia es arbitrario y esto no nos dice directamente nada sobre el poder de compra en moneda local de los billetes que de última es lo que importa. Gracias a Balassa-Samuelson sabemos que habría que corregir por el hecho que los países más pobres tienen precios de los no transables inferiores y que por lo tanto tal vez que con un billete equivalente a 20 dólares en China o India sea más que suficiente o adecuado para el caso.

Si entonces regresamos el log del billete de mayor denominación en dólares (y) en el log del pib per cápita PPP del país (x), tenemos:

Así que si quisiéramos ajustarnos para estar más o menos donde nos correspondería según esta relación (auque el grafico te dice que tampoco la cosa es tan terrible dado que no somos los únicos que estamos lejos de la recta del lado de abajo, pero de acá a un par de añitos y burbuja cambiaria mediante hablamos) tendríamos dos opciones: i) bajar nuestro PIB por habitante PPP a menos de la mitad del actual (opción no preferida) o ii) generar un billete que represente el equivalente a 68 dólares más o menos (opción preferida).

Claramente tampoco la cosa necesita ser exacta, pero un billetón de 200 te acercaría muy bien a este valor “de equilibrio” (51 dólares). Aprovechando la ya tan trillada excusa del bicentenario y su respectivo “Billete Homenaje” el Central debería estar calentando la Rotaprint.

GILBERTO MANHATTAN RUIZ

Planes de estabilización: desinflar suele doler

2010-03-26T11:12:00.003-03:00

Como ya se ha discutido en varios blogs de la BEA, la inflación es un tema que genera preocupaciones. Nuestro país no esta al borde de un hiperinflación pero ya acumula 5 años (según Bs As City) con variaciones en los niveles generales de precios de 2 dígitos y todo pareciera indicar que este año también se incluirá en el conteo.

El aspecto que más me preocupa sobre la inflación es su dinámica y los efectos que genera sobre el tipo de cambio real en un marco de una política cambiaria que intenta sostener una paridad relativamente alta y un sector público con ahorro menguante. O sea, la persistencia de diferenciales de inflación positivos con respecto al resto del mundo sólo es compatible con mantener el tipo de cambio nominal estable si el resto de las divisas se aprecia. Esperar que esto ocurra siempre es poco factible (al menos en base a la evidencia pasada) y por ende se necesitan constantes devaluaciones nominales que pueden generar una dinámica de precios caracterizada por una constante aceleración, más aún si el tesoro nacional necesita financiarse con emisión monetaria. Este último ingrediente se ha vuelto importante durante este año y de no acceder a los mercados de deuda en un futuro cercano puede complicar aún más la dinámica inflacionaria.

Bueno, en fin, voy al titulo del post. En las clases de Finanzas Internacionales en la facultad aprendí sobre planes de estabilización en base al trabajo realizado por autores como Calvo y Vegh que lograron sintetizar los efectos de estos planes en un modelo teórico que clasifica a los mismos según la herramienta principal en la que se basan: el tipo de cambio (ej: convertibilidad) o la oferta monetaria.

Ambos planes generan recesiones o reducen el crecimiento. La principal diferencia es que uno genera la recesión al principio (oferta monetaria) y el otro al final (tipo de cambio). Este resultado que se confirma en el modelo gracias a la configuración del mismo (¿qué modelo estará libre de esto?), es respaldado en gran medida por la evidencia empírica recolectada.

A continuación se detallan los principales resultados encontrados y enumerados en este paper.

Planes de estabilización basados en tipo de cambio:

Lenta convergencia de la tasa de inflación a la de devaluación (ergo, apreciación cambiaria)
Incremento inicial en la actividad económica seguido por una posterior caída.
Apreciación del tipo de cambio real
Deterioro del balance comercial y de cuenta corriente.
Respuesta ambigua por parte de la tasa de interés real domestica.

Planes de estabilización basados en la oferta monetaria:

Lenta convergencia de la tasa de inflación a la tasa de crecimiento de la oferta monetaria (léase desmonetización).
Apreciación del tipo de cambio real.
No hay resultados claros sobre el cambio en la balanza comercial.
Contracción inicial de la actividad económica.
Incremento inicial en la tasa de interés real doméstica.

Como verán, el mix de resultados no suele ser muy agradable pero nos dan una idea de a que nos debemos atener si queremos desinflar. Principalmente, hay que tener bien en claro que el nivel de actividad tarde o temprano cae y que el tipo de cambio real se aprecia. Estos resultados no son la verdad revelada y puede que existan otros resultados posible (como la total ausencia de efectos reales que Calvo atribuye a la credibilidad) pero se debe tener en claro que cuando se habla de planes de estabilización (en general del tipo ortodoxos) es un poco inútil criticarlo porque genere recesión o apreciación ya que al final de cuentas es el precio a pagar y nada asegura que el status quo no pueda llevar a estos dos últimos fenómenos sin mediar plan alguno.

España y la influencia de los cajones (post por invitación)

2010-02-11T00:45:00.005-03:00

Inauguramos la sección 'por invitación' en el blog. Hoy, el Orejano.

En ciertos momentos resulta difícil distinguir la influencia de la educación en nuestra forma de percibir el mundo. Basta mirar las páginas de cualquiera de las secciones económicas de los principales diarios del mundo para tener una dimensión cabal de la situación que atraviesa España: recesión, déficits gemelos, desempleo en ascenso y un elevado costo salarial. Pero el problema de la madre patria no está dentro, sino fuera de sus fronteras.

Valga una anécdota para ilustrar el caso. La isla de Hong Kong permaneció hasta el 1 de Julio de 1997 bajo control del gobierno británico, momento a partir del cual dejó su categoría colonial para anexarse al territorio de la República Popular de China. Sin embargo, el acuerdo de traspaso fue firmado durante diciembre de 1984, casi trece años antes del traspaso efectivo. La posibilidad de que la isla fuese gobernada por el gigante oriental generó una significativa contracción en el precio de los activos desde el momento inicial, particularmente del sector inmobiliario (después de todo ¿qué importancia tendrían los derechos de propiedad bajo un gobierno comunista?). En todo caso, en aquellos años de comienzos de los ochenta, familias y empresas de Hong Kong se enfrentaron a la pérdida de una importante proporción de su riqueza. Ante la posibilidad de una recesión, el gobierno de la isla decidió instrumentar una considerable devaluación de la moneda local (casi un tercio de su valor). La devaluación permitió en este caso distribuir las pérdidas entre deudores y acreedores, licuando los pasivos denominados en dólares de Hong Kong (elegante, si lo comparamos con la pesificación asimétrica y posterior devaluación argentina). Ni la historia ni el análisis me pertenecen, ambos están bien documentados en un conciso trabajo escrito hace ya unos cuantos años por Beer, Sargent y Wallace. Para aquellos que les interese, ellos sabrán explicar mejor que yo los detalles.

Volviendo a la península ibérica, España no parece estar tan lejos de Hong Kong (en términos económicos y no geográficos, claro). La crisis internacional provocó una revisión de la riqueza de los individuos: caída en el precio de los inmuebles y de los principales activos de la economía. Con una diferencia: su compromiso con una moneda que no controla.

Ciertamente resulta difícil distinguir la influencia de la educación en nuestra forma de percibir el mundo. En mi caso, me cuesta mucho no insistir sobre algunas cuestiones, y suelo volver a los mismos debates una y otra vez. En este, todo parece reducirse a un problema de reglas versus discreción o flexibilidad contra rigidez, como nos recordaba DH durante algún sábado platense. Claro que el problema pudo evitarse. Al fin y al cabo, la vulnerabilidad de la economía debería ser siempre un resultado de la política implementada, pero ese será un tema para los investigadores (y aquellos que disfrutan las ucronías). Ninguna regla es inconmovible, nos decía el gran cronopio, la pregunta siempre recae sobre la dimensión del shock.

Plagiando a un viejo cantor de los pagos de Huanguelén, creo que un modelo es como el cajón de un mueble. Si adentro hay algo útil uno lo abre a cada rato, y si adentro hay porquerías, no se abre nunca… con las porquerías que hay afuera alcanza.

Beca para doctorados en la UNLP

2010-02-04T11:38:00.002-03:00

Beca Foncyt – PICT 799/2007

Duración de la beca: 2 años

Inicio: 01/04/2010

Estipendio mensual $3.141

Cierre del concurso: 01/03/2010

Tema: Estudio del sector público municipal y aportes para su modernización. Argentina presenta una seria falencia en la forma de organización del sector público con base muy pequeña (municipalidades) y un pico pronunciado (gobiernos provinciales y nacional). El estudio de las causas de esa falencia y las sugerencias de reformas ofrecerían útiles y relevantes ideas para el diseño y evaluación de políticas públicas.

Descripción del tema de la beca:

Teoría económica de gobiernos municipales 1. La división de competencias y de recursos; el rol de las transferencias intergubernamentales. 2. Impacto de las políticas de descentralización en la eficiencia económica, la distribución de ingresos, gobernabilidad, transparencia, responsabilidad fiscal, desarrollo local, participación política y desarrollo de las virtudes cívicas. 3. Aplicaciones al sector público municipal de la Argentina.

doctorado@depeco.econo.unlp.edu.ar

alberto@depeco.econo.unlp.edu.ar

China: gigante energético

2010-02-01T14:01:00.011-03:00

Durante los últimos años, el notable crecimiento de varios países emergentes ha transformando el escenario energético global, poniendo presión sobre la sustentabilidad del sistema en su totalidad. En este sentido, la comunidad internacional se enfrenta a un dilema complejo: si bien es cierto que el acceso a fuentes energéticas de bajo costo es clave para garantizar el crecimiento y eventual desarrollo de las economías emergentes, el uso intensivo de tecnologías ‘sucias’ pero costo-efectivas genera efectos nocivos sobre el medio ambiente. Dichas tensiones fueron manifestadas en la reciente Conferencia de las Naciones Unidas sobre el cambio climático desarrollada en Copenhague, en la cual quedaron en evidencia las dificultades institucionales que impiden llegar a acuerdos significativos y vinculantes en relación al control de las emisiones de gases invernadero.

En este contexto, estamos asistiendo al surgimiento de dos nuevos ‘gigantes’ energéticos: China e India. En el gráfico 1 se describe la evolución temporal del consumo de energía primaria de los principales países y regiones. Vemos que en la actualidad, China ha superado ampliamente a la Unión Europea y es el segundo consumidor de energía a nivel global. Además, es el segundo generador de electricidad (después de Estados Unidos) y el tercer productor de energía (detrás de Estados Unidos y Rusia). La dinámica de la India también es sorprendente, aunque los volúmenes son mucho menores: para el año 2008 su consumo se asemeja nada menos que al de Japón, cuando 30 años antes no alcanzaba ni un 30% de este último.

Por otra parte, desde el punto de vista ambiental el cuadro no resulta alentador, puesto que tanto China como India basan su estructura energética fundamentalmente en la combustión de carbón, una de las fuentes energéticas más contaminantes. El siguiente cuadro da cuenta de esto.

El petróleo sigue siendo el principal combustible a nivel global, manteniendo la participación mayoritaria en todas las regiones excepto Europa y Asia y Pacífico. El carbón es el combustible dominante en Asia, y su participación está en aumento. Asia representa el 61.5% del consumo global de carbón: es la participación global más alta para todos los combustibles en todas las regiones, con lo cual vemos que la región depende fuertemente de esta fuente energética.

La dependencia del carbón explica en parte la relativamente baja eficiencia de la industria energética de estos países, sumado a la composición de la industria del carbón (minas y carboneras de pequeña escala, muy poco tecnificadas con baja productividad y alta contaminación) y a cuestiones asociadas al transporte (los yacimientos carboníferos se encuentran lejos de las regiones de mayor consumo energético).

Sin embargo, si consideramos las estadísticas en términos per cápita, el consumo de ambos países aún dista mucho del promedio mundial. Por ejemplo, el consumo de electricidad en China en 2003 fue de 1464 kWh per cápita, cifra equivalente al consumo de Estados Unidos en 1941, Japón en 1962 o Taiwán en 1975. Esto es otra señal de alarma -no sólo por cuestiones de sostenibilidad energética sino por motivos ambientales- dado que en los próximos años se prevé un incremento significativo en el consumo de electricidad (cuyo principal insumo energético primario es el carbón).

En efecto, en el gráfico 3 vemos la tendencia exponencial del consumo de electricidad en China, que crece a tasas nunca antes vistas. En consecuencia, la demanda –derivada- de carbón sigue un patrón similar. Naturalmente, esto tiene un impacto sobre el nivel de emisiones de gases invernadero (gráfico 4): según estimaciones privadas, en el año 2009 China ya habría superado a Estados Unidos en materia de emisiones.

Sin dudas, el proceso de modernización que está experimentando el sudeste asiático en particular -y los países emergentes en general- plantea un desafío energético importante. Si bien es una situación compleja, es necesario trabajar conjuntamente en la construcción de acuerdos que permitan superar las diferencias derivadas de la diversidad de intereses entre países desarrollados y emergentes -y asimismo generaciones presentes y futuras-.

Precios distorsionados?

2010-01-29T11:10:00.003-03:00

O se equivocaron al marcar los precios o hay una oferta encubierta medio rara.

El Fondo del Bicentenario

2010-01-22T09:51:00.005-03:00

Hola de nuevo a todos. Vuelvo a postear luego de un letargo producido por las obligaciones laborales y mis merecidas vacaciones. El tema con el que me parece apropiado comenzar es la creación del Fondo del Bicentenario.

En resumidas palabras, el financiamiento con reservas no es una de mis alternativas preferidas pero tampoco me opongo a ella. O sea, preferiría que el Tesoro Nacional financiara sus obligaciones con recursos tributarios o emisiones de deuda en mercados voluntarios. Sin embargo, no me opongo a la medida porque utilizar 6 mil millones de las reservas para afrontar pagos de deuda no representa un gran problema para la estabilidad monetaria y financiera del país.

Como bien aclaró El del 0.33% en Finanzas Publicas, no estamos en un régimen de caja de conversión y no hay obligación de respaldar la base monetaria con reservas pero tampoco hay que cumplir con alguna regla en relación a la misma per se, sino que el criterio utilizado para determinar el valor optimo de las reservas depende de los objetivos y circunstancias a las que se enfrenta el Banco Central. Algunos como Olivera, ya desde hace unos años planteaban que el nivel de reservas era más del necesario y algunos usos alternativos para tal excedente. Yo hubiera preferido uno de los que el nombró hace poco: la recompra de bonos públicos en momentos en que cotizaban con amplios descuentos.

Por otro lado, no es la primera vez que se recurre a esta alternativa (pago al FMI) y tampoco era algo que yo mismo descartara en años anteriores como último recurso para cumplir con los vencimientos de deuda pública. Allá por 2008 hacíamos referencia al aumento en los límites a la obtención de redescuentos del Banco Central al Tesoro así como el establecimiento de líneas de crédito con el Banco Nación, e inclusive, como le respondía a un comentarista en su momento, "Y si no los tiene saca una nueva ley y listo, si aprobó la reforma a las AFJPs que le cuesta volver a modificar la carta orgánica del central o darle una nota intransferible como la vez que le pagó al FMI?.

Más allá del error inicial de la Presidenta en saltearse los pasos legales para la remoción de Martin Redrado y los riesgos que existen (aunque no soy un experto legal para evaluarlos) en cuanto a la posibilidad de eventuales embargos, el punto que me interesa plantear es el enfoque intertemporal. Con ello me refiero a si eventualmente el gobierno hará uso de esta alternativa nuevamente.

La discusión de fondo no es sobre el uso de reservas y su nivel óptimo, sino del frente fiscal. Es la caída en el ahorro público y las dificultades de acceso a los mercados de capitales el verdadero problema. Las necesidades de financiamiento no son demasiado grandes pero las circunstancias hacen que cada vez que surgen problemas se recurra a buscar en fuente alternativas ante la incapacidad de emitir deuda a tasas relativamente bajas. En referencia a un paper de Sargent y Wallace (“Some unpleasant monetarist arithmetic”), al no existir un mercado de bonos o alcanzarse un cierto “tope” en la utilización del mismo la división entre las políticas monetarias y fiscales ya no existe, más aún cuando la primera está subordinada a las decisiones de gasto de la segunda (como pareciera ocurrir en nuestro caso).

El gobierno debería buscar una alternativa de financiamiento convencional como la recaudación tributaria o la emisión de deuda pública en los mercados voluntarios. Repetir la experiencia del Fondo del Bicentenario en 2011 me genera temor porque, a pesar de que se espera que la entidad monetaria pueda recuperar las divisas a lo largo de este año, afectaría sus balances y podría sumar una mayor emisión monetaria y niveles de inflación cuando los mismos son persistentemente altos.

Becas para maestrías en economía en la UNLP

2009-12-02T21:31:00.001-03:00

Para todos aquellos interesados o potenciales interesados en realizar la maestría en economía que se dicta en nuestra facultad les publico este mail que me llegó sobre becas. Les dejo el link a la pagina de la facultad y si quieren mas info, mail a jmtincho@gmail.com y les hago llegar el folleto y mail de contacto.

Saludos

La Maestría en Economía, para el ciclo 2010-2011, ha decidido otorgar 5 (cinco) becas totales a estudiantes que deseen iniciar sus cursos en este período. El financiamiento de las becas estará a cargo de la Maestría en Economía y el CEDLAS. El alumno que resulte beneficiario de la beca deberá realizar tareas en proyectos y/o trabajos de investigación como contraprestación, en un período a acordar entre ambas partes.

La distribución de las becas se realizará entre los postulantes, teniendo en cuenta su rendimiento académico y su situación financiera. Se cuenta con:

1 beca total para estudiantes de la provincia de Mendoza y/o San Juan;

1 beca total para estudiantes de la provincia de Tucumán y/o Santa Fe;

1 beca total para estudiantes de la provincia de Buenos Aires (que no hayan estudiado en la UNLP);

1 beca total para alumnos que hayan estudiado en la UNLP y sean del interior de la Provincia de Buenos Aires;

1 beca total para el resto de los estudiantes de nacionalidad argentina que hayan realizado sus estudios de grado en Argentina;

½ beca para alumnos que hayan estudiado en la UNLP (cualquiera sea su procedencia, siempre que sean de nacionalidad argentina).

Los postulantes deberán presentar los requerimientos solicitados para su inscripción en la Maestría junto con una carta especificando por qué quieren continuar sus estudios en la Maestría, cuándo sería la fecha de inicio prevista (marzo o junio de 2010), y cuál es la necesidad de financiamiento. Se tendrán en cuenta todas aquellas solicitudes que se presenten entre diciembre de 2009 y hasta el 15 de febrero de 2010. Se comunicara la asignación de las becas el día viernes 19 de febrero de 2010.

Experimento en la UNLP

2009-11-25T13:16:00.002-03:00

Me acaba de llegar esta invitación para participar en un experimento que organiza la facutad de economia. Están invitados a participar.

Ingreso y ciclo vital ... no no, ovulatorio!

2009-11-05T21:39:00.002-03:00

Hace unos días me pasaron un paper interesante e inclusive divertido y de ahí el titulo del post

Tres investigadores americanos realizaron un experimento para mostrar que las mujeres siguen teniendo algo así como una etapa de celo (o estrous según el vocabulario original). Es decir, una etapa en donde por condiciones hormonales las mismas, así como las hembras en otras especies, son mas receptivas y atractivas sexualmente. Su intención es encontrar evidencia que contradiga la visión convencional de que el celo ha sido ocultado a lo largo del sendero evolutivo, tal vez para incentivar la provisión masculina y el cuidado paternal en relaciones de largo plazo.

Ante la falta de experimentos que los autores consideren satisfactorios para demostrar que las mujeres son más atractivas durante su etapa de mayor fertilidad en condiciones de la vida real (léase, experimentos no controlados en laboratorios) encaran uno propio. El experimento parece haberse hecho a medida para que le interese a un economista: observar la correlación entre los ingresos y el ciclo menstrual u ovulatorio de las lap dancers.

¿Qué son las lap dancers? Son bailarinas sexuales que además de bailar semidesnudas en una pasarela brindan "bailes" privados a cada cliente que lo solicite. Durante los mismos la bailarina se posa encima de su cliente/a que, ante la imposibilidad de tocarla, se limita a disfrutar de la constante fricción pélvica generada por la bailarina (franeleo en criollo). Según los autores es la forma que encuentran los clubes nocturnos para evadir la prohibición legal de ejercer la prostitución porque al final de cuestas tal fricción simula un acto sexual.

La lógica de la actividad es la siguiente. Cada bailarina realiza al menos un baile en la pasarela y luego brinda un lap dance de unos minutos a cada cliente/a que lo solicite. La estrategia que maximiza ingresos es brindar la mayor cantidad de lap dances posibles, en especial a algún cliente/a adinerado que este dispuesto a acceder a mas lap dances luego del primero. De ahí que la mujer en cuestión debe esforzarse para resultar lo mas atractiva posible durante los escasos minutos del primer lap dance.

Cruzando los ingresos de las bailarinas con sus respectivos ciclos de fertilidad se obtiene lo siguiente. El ingreso esta correlacionado con la fertilidad!

Sumando la teoría de que la mujer es más atractiva durante su período de mayor fertilidad y de la preferencia revelada (el cliente/a revela a quien prefiere mediante su elección) se puede deducir que las bailarinas son efectivamente mas atractivas cuando su fertilidad es mayor. Ese es el objetivo del paper, pero a mi me llama mucho la atención el gráfico. Se parece al típico gráfico utilizado para mostrar como los ingresos fluctúan y el individuo utiliza el ahorro para suavizar el consumo e inclusive como las mujeres que utilizan píldoras anticonceptivas poseen un patrón de ingresos mucho menos volátil.

Que lecciones se podrían obtener:

1) Las mujeres cuyo ingreso este asociado a su ciclo fértil son, ceteris paribus, son un buen mercado para el crédito de corto plazo. Es mas, si se pudiera repetir y corroborar los resultados a mayor escala se podría realizar un buen pooling entre un mismo grupo porque, hasta donde creo saber, los ciclos menstruales no están correlacionados perfectamente en todas las mujeres.

2) Las que toman píldoras son las más adversas al riesgo, en todo sentido (suponiendo que conoce la asociación positiva anterior).

Ah! Y no se tomen esto muy en serio. La muestra fue de solo 18 mujeres aunque usaron el artilugio de ampliar el número de observaciones extendiendo el experimento en el tiempo. Seria bueno realizarlo en una escala mayor

PD1: Chicas, no se tomen este post como machista y/o sexista.

PD2: Si se preguntan cómo una mujer puede realizar este tipo de trabajo en ESOS días, lean el tercer párrafo en la segunda columna de la segunda hoja.

Las causas del atraso económico según Amsden

2009-10-03T15:30:00.002-03:00

Me interesa compartir con ustedes un extracto del libro Asian's Next Giant: South Korea and Late Industrialization de Alice Amsden. La autora del libro posee una postura intervencionista y al final del texto continua escribiendo sobre cómo países como Corea del Sur distorsionaron los precios relativos en el modo "correcto" para crear oportunidades de inversión que generaron crecimiento económico. Me hace recordar mucho a Bad Samaritans de Ha-Joon Chang en cuanto a la línea de argumentación. Espero que les guste.

Los procesos de desarrollo son enormemente complejos, pero uno puede decir como una primera aproximación que (1) el inicio de la expansión económica ha tendido a ser retrasado por la debilidad del Estado para actuar y (2) si la industrialización ocurre y se acelera, lo hace bajo la iniciativa de una autoridad estatal fortalecida.

Las razones por las cuales algunos países en el siglo XX se han encontrado a si mismos detrás de otros en cuanto a ingresos y riqueza pueden ser agrupadas tentativamente en 4 categorías: posesión de recursos naturales, población, fuerzas de mercado y factores institucionales. La explicación de los recursos naturales puede ser descartada. La asociación entre dotaciones de recursos e ingreso per capita es visiblemente débil, Corea y Japón son casos a señalar. La atribución del subderrollo a la población excesiva también ha sido bastante bien desacreditada actualmente. Las explosiones poblacionales no son consideradas actualmente como la causa que generó el fracaso de la industrialización sino la consecuencia de tal fracaso.

Restan, por lo tanto, dos visones opuestas: la del mercado y la institucional. La explicación del desarrollo económico en base al mercado, plantea a este ultimo como el gran generador de los últimos 200 años de progreso económico. No obstante, y aunque nadie podría negar el importante rol de los mercados en la aceleración del crecimiento, uno debe distinguir entre el mercado y los mecanismos de mercado. El primero ser refiere a la herramienta para satisfacer a la oferta y demanda. El último son las reglas para asignar recursos. Todas las industrializaciones han hecho uso de los mercados. Sin embargo, el desafío de los mecanismos de mercado no explica porqué los países de industrialización tardía tardaron tanto en comenzar su expansión y tampoco la adherencia a los mismos puede explicar porqué eventualmente tuvieron éxito en crecer.

Las historias de países "retrasados" son bastante variadas, aunque el típico caso de industrialización tardía en el siglo XX fue en algún momento u otro una colonia de uno de alguno de los Grandes Poderes (excepto Japón). .. .Básicamente, las colonias seguían políticas de libre comercio y explotaban sus ventajas comparativas en los mercados de commodities agrícolas. Su crecimiento, por lo tanto, no pudo haber sido retrasado por no haber sido guiado por los mecanismos de mercado. ...

Estos nos lleva a la explicación final, una relacionada a las instituciones, y la no menos importante de todas: el Estado. Simplemente, la industrialización tardó en llegar a los países "atrasados" porque eran muy débiles para movilizar las fuerzas necesarias para inaugurar el crecimiento económico y para rechazar una avalancha de agresiones extranjeras que comenzó en la segunda mitad el siglo XX. Sus debilidades, además, provenían de conflictos sociales internos. Tales conflictos impedían que la autoridad central alcance el poder suficiente para repudiar las invasiones e intervenciones extranjeras, o la catastrófica pérdida de la condición de estado.

God Dammit!!!

2009-09-15T00:30:00.003-03:00

Conversación entre Robinson y yo hace 24 horas

Tincho: "Che según Argañaz no hay default el año que viene!"

Robinson: "Y ese quien es?"

Tincho: "Sacan los 5 mil palos verdes que les faltan del Banco Nación o del Central. Ya esta. Salvo que puedan vender bonos.
Listo Robinson, salí ya a comprar bonos con una opción de venta de acá a un año, y trata no te afecte mucho la tasa. Los bancos recuperaron depósitos sin subir tasas, hay que aprovechar yaaa las tasas altas"

Hoy leo esto.

PD: y esto tmb!

Economistas UNLP en Volman

2009-08-28T10:59:00.002-03:00

Esta vez me tocó a mi y los muchachos de Volman publicaron mi encuesta.

Buen fin de semana!

Afiches callejeros

2009-08-25T13:37:00.004-03:00

De nuevo en La Plata mientras iba hacia la biblioteca de la facultad me encontré con estos afiches.

No se que le puede generar a uds, pero yo no paraba de reírme.

¿Habrá sido por esto que "nacionalizaron" el fútbol?

¿Para qué carajo leo estas cosas?

2009-08-19T14:37:00.004-03:00

Y si, esta vez no me pude resistir. Generalmente cuando leo La Nación, dado que es uno de los pocos diarios que tiene todo su contenido disponible en la web, trato de evitar notas del tipo editorial y de algunos periodistas o invitados (lease Cachanovsky) por dos motivos: ya se lo que me van a decir o me pueden causar un potencial enojo. Esta vez no me resistí y leí la nota de "impuesto al hijo" del señor Jorge Oviedo, un desastre.

El disparador de la nota es un proyecto del bloque Proyecto Sur, liderado por Claudio Lozano, que pretende implementar una asignación universal por hijo. Según Oviedo esto es insólito, un partido de izquierda debería otorgar subsidios a los pobres solamente y no a los ricos también, ya que un subsidio universal lo reciben todos por igual. Primera critica: no es tan así, depende. Es cierto que el subsidio lo reciben todos pero un mismo monto puede representar más para un pobre que para un rico (utilidad marginal decreciente del ingreso en la jerga). Por otro lado existe algo que se llama error de inclusión o error de tipo 2 y si existen dificultades para poder implementar una política ideal (subsidios focalizados en los pobres) entonces hay que resignarse con que algún rico va a recibir el beneficio en cuestión. Y por último, y mejor aún, un subsidio universal con un impuesto de alícuota fija o creciente da como resultado un distribución del ingreso mas progresiva!!

Miren la siguiente tabla. Tienen 6 individuos con diferentes ingresos. Aplicamos impuestos sobre los ingresos del 50%, dividimos el total recaudado por 6 y se lo devolvemos en forma de subsidio. El resultado es una distribución más igualitaria.

	Ingresos	Impuesto	Subsidio	Ingresos netos
Individuo 1	50	25	88,33	113,33
Individuo 2	60	30	88,33	118,33
Individuo 3	70	35	88,33	123,33
Individuo 4	80	40	88,33	128,33
Individuo 5	300	150	88,33	238,33
Individuo 6	500	250	88,33	338,33
Total		530

El resultado apunta en la misma dirección si el impuesto tiene una alícuota (marginal) creciente como en el caso del impuesto a las ganancias.

El punto es que lo que quiere hacer Lozano es eliminar la exención por hijo en el impuesto a las ganancias, como forma de financiar la asignación universal. Como el impuesto a las ganancias es de los más progresivos que hay en nuestro país ya sea por sus alícuotas crecientes o porque solo lo paga una pequeña porción de la población que de hecho es la mas rica, la conjunción de estas dos medidas da como resultado un distribución después de impuestos mas progresiva.

Tampoco creo que se este aplicando lo que irónicamente llama "impuesto al hijo". El impuesto a las ganancias de las personas físicas ya de por si tiene un mínimo imponible diferente para las personas casadas (o con hijos) e incluso si quitan las exenciones por hijos ponemos a todos en pie de "igualdad" y quitamos un beneficio previo al que tiene hijos.

Si lo que tanto le molesta a Oviedo es que aumenten el impuesto a las ganancias entonces puede empezar por leer a la gente de Finanzas Públicas y si no quiere mas impuestos que lo diga lisa y llanamente como un expresión de voluntad más que como una crítica a otros.

PD: Para mi que a este si le hacen falta clases de finanzas públicas Mus

Concurso del CEDLAS

2009-08-12T12:30:00.001-03:00

Bases y Condiciones en la pagina del CEDLAS

Soñar no cuesta nada

2009-08-06T12:31:00.001-03:00

Al fin parece que el gobierno pretende hacer lo necesario para poder acceder a los mercados de deuda sin tener que pagar tasas mas altas que ese 15/16% pagado a Chavez en su momento.

El reciente pago de la cuota del Boden 2012, los indicios de un eventual canje de deuda ajustable por CER y un mejor clima financiero para los emergentes parecen querer despejar el camino para emitir nuevos bonos. Es más, el gobierno se entusiasma con volver a emitir bonos antes de fin de año*.

En lo personal, no creo que logren emitir bonos antes de fin de año (a un 12% o menos digamos). No soy ningún experto en finanzas ni nada menos pero es lo que me dice mi intuición ya que para eso hace falta que los bonos suban mucho más. Ojalá que me equivoque.

Pero se podrá acceder a los mercados el año que viene para poder cubrir los 6 mil millones de dólares que se estiman necesarios para cerrar las cuentas? Lamentablemente ni se como hacer una estimación medianamente seria pero si mirar cuales fueron los montos obtenidos por nuestro país en años anteriores cuando las condiciones eran mejores.

Según la Secretaria de Finanzas las emisiones han sido las siguientes.

Ahora piensen de esta forma: Si en 2007 con mejores condiciones macroeconómicas internas y en los mercados financieros externos se obtuvieron 5651 millones a una tasa promedio del 9%. ¿Se va poder obtener este año 6000 millones a una tasa del 12 o un poco más? Yo en lo personal no creo (y ojalá me este equivocando!). Esto no quiere decir que no hay que hay postergar o retrasar medidas necesarias para volver a los mercados sino que hay es probable que se requiera alguna que otra fuente alternativa de financiamiento.

Los spreads están bajando pero de ahí a ilusionarse con cerrar el año que viene emitiendo bonos, para mi, es mucho pedir.

Fuente: Secretaria de Finanzas - Subsecretaria de Financiamiento

*Aclaración: la idea es cerrar el bache financiero, o sea, renovar vencimiento y no tomar deuda extra.

Lack of inspiration

2009-07-23T00:13:00.002-03:00

Llega ese momento en la vida en el que uno se recibe (siiiiiiiiiiiiiiiiiiiiiiiiiii, soy licenciado!!!) y le agarran esos ataques compulsivos por el consumismo. Claro, uno ve esas teorías que dicen que las personas, en general, tienden a consumir mas o menos lo mismo durante el tiempo o suavizar consumo, sumado a lo que se espera obtener luego de invertir en capital humano (que no incluye solamente estudiar en una facultad) y se pregunta: "¿Por qué no puedo darme ciertos gustos endeudandome?".

La respuesta clásica a esa pregunta es que los mercados financieros no son perfectos: no te prestan, no tenes nada como garantía y/o porque tu capital humano no es embargable. Tampoco existen certezas sobre los ingresos futuros e inclusive Becker me prodia decir que no me queje porque los que invierten en capital humano son, dado todo lo demás, relativamente pacientes.

No es que uno se queje demasiado, la vida de estudiante al final de cuentas no es mala, pero más que una u otra vez desearía poder darme algunos gustos como hasta el de poder mantenerse uno solo.

Peeroo... y si hubiera podido hacerlo? Todo hubiera sido igual si podría haber adelantado consumo en el tiempo? Digo, me hubiera recibido en el mismo tiempo y con el mismo desempeño? Esa es mi pregunta.

En mi caso creo que si, o al menos no hubiera tenido un desempeño peor o tardado más tiempo. Pero puede que sea el caso en donde te juegue en contra, ¿o te quedarías más tiempo a estudiar en tu casa cuando podes salir de noche más seguido o irte un fin de semana de vacaciones? Yo creo que no, las distracciones están en todos lados y si no tenes ganas de estudiar hasta mirar la pared es una alternativa atractiva. Tal vez podrías haber dedicado mas tiempo si no tenias que estar haciendo alguna labor domestica, pero tampoco es que te lleven todo el dia.

Sacando el caso en los que hubo que laburar mientras se estudiaba: ¿Cómo creen que hubiera afectado el hecho de poder adelantar consumo su desempeño?

Actualizando la biblioteca

2009-07-08T21:15:00.003-03:00

En estos momentos de ocio me dedique a subir varios resúmenes y cosas que encontré por ahí a la biblioteca.

Subí cosas en varias materias y principalmente unos resúmenes de textos de Coyuntural y Política 1. Los últimos son de mi autoría y están en formato word para que los puedan corregir porque algún que otro error (de redacción u ortografía) que el programa no capto pueden contener. Los demás también participe en hacer algunos de ellos, son un poco viejos pero no obsoletos y hago la misma aclaración que para los anteriores.

Recuerden que el link para la biblioteca esta en la parte derecha. También sume otros links con otros sitios donde pueden encontrar cosas útiles los estudiantes de economía o algún que otro interesado en la materia.

Saludos

Demanda efectiva

2009-07-07T17:39:00.004-03:00

La idea disparadora de este post fue una clase de Macro 2 en la que nos enseñaron en que constaba el principio de la demanda efectiva. La exposición estaba basada en lo que Victoria Chick había escrito sobre ella.

Como buen resumen de esa clase, lo mejor es plantearles el siguiente gráfico. A la izquierda tienen las funciones de oferta y demanda agregada en términos nominales (Z y D, respectivamente). El determinante de la forma de la oferta son los rendimientos marginales decrecientes del trabajo y la de la demanda es una propensión a consumir decreciente. Sin embargo, esa demanda es la demanda esperada por parte de los empresarios, o sea, lo que ellos esperan obtener por la venta de su producción. En el gráfico suponemos que hay equilibrio en el sentido de que las expectativas son validadas por la realidad, no dejando lugar a ajustes. El punto en el que ambas curvas se cruzan es lo que se denomina la Demanda Efectiva

Este equilibrio entre oferta y demanda nos indica cual es la demanda efectiva a partir de la cual se deriva el nivel de empleo, que esta vinculado con un solo nivel de salario real. Todo suponiendo un salario nominal constante.

En el caso graficado se muestra como un nivel deficiente de demanda efectiva genera desempleo involuntario. El pleno empleo es un mero accidente o acontecimiento fortuito.

La cuestión es que quedó poco claro el por qué del mantenimiento en el tiempo de un situación de desempleo debido a una insuficiencia de demanda efectiva o, mejor dicho, nuestra mentes impregnadas de teoría neoclásica nos hacían percatar de que había un exceso de oferta de trabajo que se iba a manifestar en forma de presiones a la baja de los salarios reales. Sin embargo, esta percepción cambió una vez que leí el primer libro de la Teoría General y vaya que se me aclararon unas cuantas dudas.

Keynes parte de dos postulados, atribuídos a lo que define como Teoría Clásica, sobre la determinación del nivel de ocupación.

El salario real se iguala a la productividad marginal de trabajo.
La utilidad marginal del salario es igual a la desutilidad marginal del trabajo.

Del primer postulado se obtiene la demanda de trabajo y del segundo la oferta. El segundo , indica que el salario es el suficiente para lograr el nivel de ocupación existente (estar sobre la curva de oferta de trabajo) y es compatible con la desocupación friccional o voluntaria, o sea, no hay desempleo involuntario. Para la Teoría Clásica el salario real se iguala a la desutilidad marginal del trabajo y se llega al pleno empleo.

Sin embargo, Keynes derriba este segundo postulado junto a la ley de Say. Para él, el consumo junto con la inversión y la oferta agregada determinan el nivel de ocupación y este a su vez el salario real. Sólo cuando se alcance o supere el pleno empleo la oferta de trabajo será relevante para determinar el salario.

Keynes afirma que:

Los trabajadores no reaccionan de la misma manera ante cambios en el salario real. Si el cambio se genera por variaciones en los precios mientras el salario nominal se mantiene constante, entonces la oferta de trabajo no varía.
Antes imperfecciones en la movilidad que hacen que los salarios netos de ventajas no se igualen las negociaciones salariales, estas últimas ya no son por los salarios reales sino por los salarios relativos reales. De ahí la poca resistencia ante una baja del salario real vía precios ya que es igual para todos.

Por lo tanto, la existencia de desempleo o de rentas marshalianas (así denomina Davidson al salario que se obtiene por encima del correspondiente a la desutilidad marginal del trabajo) no representan ningún mecanismo que genere una presión a la baja en los salarios reales.

Como punto final, Keynes aclara que el supuesto de salarios nominales constantes es trivial y lo hace para simplificar la exposición. Su argumento es valido con o sin salarios rígidos.

Volviendo a postear

2009-07-06T15:54:00.003-03:00

Mientras espero junto a mi calva cabellera (como no creo que me haya ido mal no me pude negar a los huevasos y las tijeras) la llegada por mail de mi ultima nota les comento que arranco a postear de nuevo.

Ahora estoy mucho mas tranquilo recordé que me había olvidado del segundo aniversario de este blog!! Así es, el 23 de Junio el blog cumplió dos años. Pensar que cuando arranque a escribirlo estaba cursando cuarto año y ahora casi por terminar la facultad.

Saludos para todos y para mañana les prometo un post keynesiano.

Invitacion: Clases abiertas sobre la crisis financiera internacional

2009-06-24T13:42:00.002-03:00

La Cátedra de Finanzas Internacionales de la Facultad de Ciencias Económicas de la UNLP informa que llevará a cabo los días miércoles 24 y viernes 26 de junio, a las 19.45hs, dos Clases Abiertas sobre la Crisis Financiera Internacional.
En las mismas serán cubiertos los siguientes temas:
- Situación actual
- Comparación con la Crisis del ´30
- La génesis de la Crisis: Desbalances y Desregulación financiera
- Estructura del mercado de hipotecas y derivados asociados de EEUU
- Ciclos financieros
- El rol de la política monetaria en la Crisis
- Fases de la Crisis
- Transmisión hacia los Países Emergentes
- Respuesta de política y desafíos

Ambas clases tendrán lugar en el Aula 202 de la Facultad de Ciencias Económicas de La Plata.

PD 1) Disulpen no haber publicado esto antes, me llego ayer y me olvide.

PD 2) De nuevo, disculpas por no postear pero el viernes rindo lo que eventualmente es mi ultima materia y estoy muy nervioso!

Saludos

Gran DT: ¿home bias?

2009-06-08T15:38:00.008-03:00

El Gran Diario Argentino nos cuenta que los hinchas del Globo tienen –en promedio- mayores probabilidades de sacar una buena cantidad de puntos por fecha en la competencia virtual que más pasiones despierta entre los argentinos (después de ésta... y ésta otra, claro).

Tal vez este resultado tenga que ver con el profundo y telúrico savoir-faire futbolístico que se respira en Parque Patricios y alrededores. O quizás no: una alternativa un poco más concreta es la siguiente: es muy probable que los participantes “hinchas” de Huracán incluyan –en promedio- más jugadores de su club que el resto de los participantes. Como a Huracán le está yendo bien en el torneo (Clausura), sus jugadores reciben buenas calificaciones, con lo cual -en promedio- ser hincha de Huracán (entre otros) garpa.

Si este sesgo doméstico fuese más o menos parejo, debiera ocurrir lo siguiente: si tomásemos la performance promedio por equipos, el ordenamiento seguiría bastante de cerca al de la tabla de posiciones del fútbol real (suponiendo que no existen efectos del tipo “Riquelme siempre juega 8 puntos”).

¿O no?

Bueno, parece que no. En primer lugar, el Gran Diario nos recuerda que “Por fanático que sea, un DT no puede armar su plantel sólo con futbolistas de la camiseta que lo desvela, ya que el reglamento establece un máximo de tres futbolistas del mismo club por equipo”. Con lo cual el sesgo pierde importancia.

Los simpatizantes de Huracán (equipo que va 3º en el campeonato) lideran en promedio el Gran DT, seguidos por los de Vélez. Lanús, el puntero del Clausura, llamativamente no figura entre las primeras posiciones del concurso, aunque sí lo hace Independiente, que en el torneo local ocupa un cómodo duodécimo puesto.

Además, la nota agrega que “si se arma una tabla con todos los clubes, el segundo lugar es para la hinchada de Ferro (…) y las hinchadas del Ascenso ocupan 15 de los 20 primeros lugares.”

Así que tome nota, Don Julio, el Turco es hincha de Huracán...

Efectos de la inmigración, parte 1

2009-06-02T19:05:00.006-03:00

Una forma de evitar el problema de identificación propio de los sistemas de oferta y demanda es practicar desplazamientos de una curva que sean exógenos o que no tengan repercusiones en el otro locus. Si se quiere identificar una demanda de trabajo, por caso, bastaría con hallar ciertos curve shifters propios de la oferta que no tengan relación alguna con la demanda correspondiente. De esta forma, las variaciones en los salarios y en la cantidad de trabajo nos permitirán identificar qué tan elástica es la demanda laboral.

Teniendo en cuenta esta idea previa, la masiva inmigración cubana en Miami ocurrida entre los meses de mayo y septiembre de 1980 luego de la autorización de Castro -en abril de ese año- para abandonar el país desde el Puerto de Mariel, fue utilizada como un experimento natural por David Card para evaluar el efecto de un aumento de la oferta de trabajo no calificado sobre las oportunidades laborales de los trabajadores residentes en Miami. De esta forma, el autor intenta identificar la demanda de trabajo de Miami (principalmente su elasticidad), y para ello hace uso de un evento natural (migraciones) que altera la oferta laboral en ese lugar y que es exógeno de la demanda de trabajo. Conocer el efecto de la inmigración sobre los mercados de trabajo es de suma importancia, entre otras cosas, para el diseño efectivo de políticas en este área.

Algunos economistas mantienen la postura de que el fenómeno de inmigración repercute de manera desfavorable sobre las oportunidades laborales de los nativos no calificados, vía reducción de los salarios provocada por un desplazamiento de la oferta laboral. Card investiga los efectos en los salarios y las tasas de desempleo de los trabajadores no calificados luego del arribo de estos nuevos cubanos a Miami en 1980, lo que constituyó un aumento de 7% de la fuerza laboral y un incremento de 20% de los trabajadores cubanos en Miami. Para ello utiliza microdatos de la encuesta Current Population Survey (CPS) para el período 1979-1985.

El autor puntualiza dos resultados principales. Primero, la inmigración no tiene efecto sobre los salarios y el nivel de empleo de aquellos trabajadores no calificados -negros o no cubanos- en el mercado de trabajo de Miami. En segundo lugar, la inmigración no tiene un fuerte efecto sobre los salarios de los cubanos asentados previamente al episodio de Mariel, lo cual es mucho más llamativo. Estas conclusiones llevan naturalmente a preguntarnos acerca de la idiosincrasia del mercado laboral de Miami, que a la luz de lo expuesto en el artículo estuvo en condiciones de absorber un incremento de la fuerza de trabajo del 7% sin ningún efecto sobre otros grupos no cubanos ni sobre los cubanos que habían inmigrado anteriormente. Una explicación del fenómeno es el desplazamiento de nativos y de otros inmigrantes que, en caso de que no hubiera existido la inmigración de los ‘marielitos’, se habrían asentado en Miami. El autor justifica esta explicación afirmando que luego de la inmigración el crecimiento poblacional cayó de manera más pronunciada en Miami que en el resto de Florida. Una segunda explicación podría radicar en la velocidad con la que crecieron las industrias intensivas en trabajo no calificado.

Si bien desde un aspecto metodológico el paper es inatacable, se puede argumentar que el mercado laboral de Miami parece ser bastante particular y muy poco representativo del resto del país. Se debe considerar la heterogeneidad existente en cuanto a la proporción de personas nacidas en el extranjero (35% de la población para Miami y el promedio nacional es de 6%), entre otras cosas. Por lo demás, la inmigración puede ser un fenómeno que afecta no sólo a la oferta de trabajo sino que, a su vez, puede alterar la demanda laboral (por ejemplo, vía indirecta a través de algún efecto en la demanda de bienes). Esto puede resultar en una debilidad metodológica sin la existencia de alguna explicación fundamentada acerca de la independencia de la inmigración sobre la demanda laboral. No obstante, estas críticas son comunes a casi todos los experimentos naturales.

Sin embargo, no toda la evidencia va en la misma dirección que Card. Las estimaciones alternativas de la elasticidad de la demanda de trabajo en el corto plazo dan alrededor de -0,3. Por otra parte, se planteó una polémica muy interesante entre otro peso pesado del campo (George Borjas), que cuestiona entre otras cosas la validez de los grupos de control usados Asimismo, si los inmigrantes se concentrasen endógenamente en ciudades con economías en crecimiento, existiría una relación espúrea entre salarios e inmigración. Borjas propone estudiar el impacto en todo el país, diferenciando entre grupos de calificación por educación y experiencia laboral, pero eso quedará para el próximo post.

Referencia: David Card (1990), The Impact of the Mariel Boatlift on the Miami Labor Market, Industrial and Labor Relations Review, School of Industrial & Labor Relations, Cornell University.

Repasando ideas sobre el dólar

2009-05-22T17:06:00.007-03:00

Una vez que la crisis estalló me preguntaba cómo era posible que el dólar se aprecie cuando hasta un modelo macroeconómico básico como el IS-LM indicaba que lo adecuado era una depreciación. Haciendo referencia a lo que escribí el primero de Noviembre del año pasado

1) El dólar se tiene que depreciar y el fly to quality es un fenómeno temporal
2) El dólar se aprecia y la economía americana se recupera a la antigua
3) La devaluación del dolar fue excesiva de modo tal que ahora hay una corrección; y tal vez una del tipo excesivo o acelerada por el estallido de la crisis.
4) La apreciación del dolar termina siendo un escollo para la economía americana y le impide recuperarse.
5) Mi modelo mental subyacente (no solo el IS-LM) es erróneo por alguna variable omitida, falla de razonamientos en la cadena causal, falta de experiencia... o directamente no se nada y tengo que aprender más

¿Qué ha ocurrido en el interín?

El euro recupero terreno mientras que las tasas de referencia y la actividad económica en gran parte del mundo siguen en caída.

Sin embargo, resta pensar que ocurrirá a futuro y es ahí donde me encontré con este post de Levy Yeyati, Broda y Ghezzi en donde plantean que el fortalecimiento del dólar tienen chances de ser un fenómeno temporal motivado por una fuerte baja en el apetito por el riesgo, una gran contracción en los flujos de capitales que acentuó el sesgo domestico y un aumento en el ahorro de los americanos. El resultado: bonos del Tesoro y Dólar en alza.

El punto principal es que parece ser que todo esto será transitorio. El mundo pasó de tener una abundancia de ahorro a una escases del mismo y la des-globalización financiera dificulta el financiamiento de los déficits de cuenta corriente de los principales deudores, sumado a que el apetito por el riesgo eventualmente se recupere de sus alicaídos niveles. No se niega el aumento en el ahorro por parte del sector privado estadounidense pero el sector público disminuyó fuertemente el suyo y por lo tanto es de esperar que los esfuerzos por financiar el déficit redunden es mayores tasas y un dólar débil.

En palabras de los autores

In a new financial landscape in which leverage is limited by worldwide regulation, and where the gradual digestion of toxic assets will weigh on bank’s balance sheets for some time, limiting the availability of credit, the US will face tougher terms to finance its external imbalance. In our view, these tougher terms, together with the sharp increase in US household savings, could have gone a long way towards unwinding the global imbalances in a non-traumatic way. However, that would have entailed passive fiscal and monetary policies and a politically unpalatable economic contraction. Instead, a massive fiscal stimulus partially financed directly by the Fed through the purchase of Treasuries should ultimately lead to a reversal of the dollar bonanza. Perfectly at odds with the global imbalance premonitions of the early 2000s, the dollar’s weakness will likely be the best gauge of the turnaround of the global crisis.

En fin, alguien que apuesta por mi alternativa 1.

Saludos y que pasen un buen finde largo. Y si eso no los alegra les dejo un video con el que no pare de reírme, este Fredy es un capo.

Charla sobre la crisis - Volumen III

2009-05-16T19:37:00.004-03:00

Por fin, la ultima entrega. Disculpen las demoras y la falta de posteo pero tanto Robinson como yo estamos complicados con exámenes. Quedara medio repetitivo pero hago las mismas aclaraciones que en los post anteriores: lo que leen acá es lo que yo copie, interprete y recuerdo. No es textual

El tercer expositor: Demian Panigo

Como todas las presentaciones anteriores en esta también se resaltan los fenómenos derivados de la crisis: se observan caídas en los índices bursátiles similares a las de 1929-32, una fuerte caída en el PBI industrial y el comercio global (como muestran Eichengreen y O’Rouke) y una fuerte caída en el flujo de capitales hacia el mundo emergente.

La gestación de esta crisis se da en un contexto de burbujas en el mercado bursátil, de hipotecas y commodities; acompañados por desbalances globales que se acentúan.

Resulta interesante también conocer como fue la secuencia de esta crisis. Por un lado tenemos las políticas monetarias expansivas de la FED, el aumento en el crédito y la flexibilización en la emisión de activos financieros que sumados a la liquidez proveniente del resto del mundo (desbalances globales) generan un exceso de liquidez que infló burbujas. Ante esta situación la FED revierte el estimulo y comienza a subir las tasas. Luego la historia es la ya conocida, comienzan los problemas en el mercado subprime que pasan de estar concentrados en algunos operadores a extenderse a todo el mercado financiero mundial generando fuertes caídas en las cotizaciones. Las pérdidas de riqueza y quiebras abundan trasladándose sus efectos a la economía real que se manifiesta en fuertes contracciones en el nivel de actividad y la producción industrial. Y en último lugar, llegan las respuestas de política económica.

En un principio se pensaba que la contracción iba a quedar limitada al mundo desarrollado y se hablaba de decoupling. Sin embargo, no ocurrió así y las perspectivas de crecimiento para gran parte del mundo en desarrollo se han visto seriamente comprometidas.

Las medidas de política dejaron de limitarse a inyectar liquidez y se han tornado cada vez agresivas, extendiendose más allá del mundo desarrollado.

Hasta aquí es lo que se puede clasificar como la visión más conocida de los hechos. Pero Demian Panigo presenta distintas propuestas asociadas a las diferentes interpretaciones de la crisis. Las consideradas son: la visión ortodoxa, la visión poskeynesiana, la regulacionista y una mirada desde el punto de vista de los países emergentes.

Visión ortodoxa

El problema es de orden regulatorio, de solvencia bancaria y coordinación internacional. Para ello se requiere mejorar el marco regulatorio especialmente en el sector financiero, asistir a los bancos para restablecer el crédito, flexibilizar el mercado de trabajo para ajustar por precio y no por cantidades, coordinar políticas fiscales expansivas a escala global y comprometerse al libre comercio.

Visión postkeynesiana (Davidson)

El problema es uno de funcionamiento del sistema financiero internacional. La recomendación es reinstaurar a las agencias del gobierno especializadas en las hipotecas (sistema previo a 1999, o sea, abandonar el mecanismo que genero a las hipotecas subprime), crear instituciones para un clearing internacional con una nueva unidad de cuenta que busquen evitar los desbalances globales (o asegurar su financiación en el tiempo) y a partir de ello encarar políticas fiscales expansivas.

Visión regulacionista (Boyer)

El problema principal radica en los incentivos del modelo de acumulación global financiero. Entre sus propuestas se destacan: retornar a un modelo productivo con más regulaciones financieras, mejorar la distribución del ingreso para evitar la sustitución insolvente de salarios por crédito y mejorar los esquemas de incentivos en los mercados financieros (financiamiento de las agencias de ratings, salarios de CEO, etc)

Mirada desde el punto de vista de los emergentes

Los países emergentes se encuentran con dificultades a la hora de aplicar políticas expansivas que se asocian a: las asimetrías del sistema monetario internacional, la incapacidad de los organismos internacionales de cumplir con los mandatos que les fueron encomendados y gran desregulación de la cuenta capital. Además se agrega una distribución del ingreso en deterioro.

Dada la diferente situación en la que se encuentran los países se debe prestar atención a esto a la hora de pretender una respuesta fiscal expansiva similar a la que aplican países desarrollados. Si se pretende un estimulo fiscal que no afecte la movilidad de capitales y el comercio se debe: encarar un multilateralismo responsable (trilema de la política fiscal en los emergentes: hacer políticas anticíclicas en un momento de crisis es incompatible con preservar el libre comercio y la libre movilidad de capitales), tener un verdadero prestamista de última instancia, reducir los riesgos generados por los capitales especulativos y perseguir una mayor equidad distributiva.

Hasta aquí llego la charla. Luego se respondieron algunas preguntas pero no me acuerdo demasiado, disculpen. Desde ya que espero que de organizarse alguna nueva sobre cualquier otro tema trataremos de avisar con tiempo y ver si la podemos filmar.

Saludos y buen sábado.

Charla sobre la crisis – Volumen II

2009-05-08T22:16:00.002-03:00

Sin mas rodeos que decirles que esto no son textuales palabras de Fernando Navajas les dejo el volumen 2 de esa charla.

El turno de Fernando Navajas

El primer paso consiste en el diagnostico de esta crisis. Se puede decir que es una crisis financiera que se inicia con caídas en los precios de los activos. Sus orígenes se remontan a una burbuja que cambió las expectativas sobre el crecimiento de la riqueza, con una mala regulación financiera y que fue validada por políticas macro (bajas tasas de interés por el lado monetario).

El estallido de esta crisis no solo afecta a los balances de los bancos sino a los de las familias y por ende genera una gran contracción en la demanda de crédito. La corrección de la burbuja requiere caídas en los precios y la espiral hace que el problema se torne sistémico, generando expectativas que rompen creencias previas y deprimen las decisiones de gasto.

Los siguientes son los problemas que se presentan:

Espiral deflacionaria
Quiebre del sistema financiero
Problema de hoja de balance
Nivel de actividad
Colapso del dólar

¿Cuales son las respuestas de política económica?

Política monetaria.

La visión ortodoxa afirma que es efectiva y que se debe imprimir mucho y dejar actuar a los estabilizadores automáticos. Sin embargo se presentan una serie de problemas.

Por un lado la política se puede tornar inefectiva al ser inestable y endógena la demanda de dinero sumado a que la baja tasa de interés que destruye el canal habitual de transmisión sobre el nivel de actividad. Esto mismo se observa en el fuerte aumento de la base monetaria y en las reservas bancarias, que no se refleja en los demás agregados monetarios (algo que una vez mostramos acá). Además, si lo que se pretende es generar inflación (para licuar deudas), ¿cuánta emisión es necesaria para romper y revertir las expectativas deflacionarias? También puede ocurrir que la FED se pase de rosca y se termine afectando al dólar.

Por ultimo, están los problemas de coordinación global porque las acciones se tornan sustitutos estratégicos y se puede terminar en una guerra comercial o en devaluaciones competitivas si no se entiende que es lo que motiva las devaluaciones. En este marco la emisión de DEG por parte del FMI puede ser interpretada como un refuerzo de su rol de prestamista de ultima instancia y/o una acción hacia una situación de inflación mas alta; y si efectivamente puede coordinar al mundo hacia una inflación mayor.

Política fiscal

La política fiscal es necesaria para sostener la demanda efectiva y esta presente el viejo debate entre los ortodoxos y heterodoxos sobre su necesidad.

También se plantean los mismos interrogantes sobre el tipo de crisis y las medidas de política presentes en la exposición de Daniel Heymann. ¿Hay que sostener a la demanda para evitar una segunda vuelta en las hojas de balance?¿Tiene sentido resolver un problema de sobreendeudamiento privado con uno publico?

Y en ultimo lugar se mencionó a las declaración de Oliver Blanchard que plantean ciertos problemas de las políticas fiscales, concluyendo que lo mejor es hacerla flexible y reversible.

Como cierre se plantean varias dudas sobre cual será el resultado final: la asignación de recursos resultante, el por qué de la abrupta caída en el comercio, la regulación financiera, ajustes en los tipos de cambios reales, entre otros.

Saludos y buen finde!

PD: Si alguno que concurrió a la charla se acuerda algo mas que yo no incluí en este post, aunque creo que lo fundamental esta, no duden en agregarlo en los comentarios.

Liquidos e iliquidos, que ganas de juntarlos.

2009-05-04T16:13:00.001-03:00

82 mil millones de pesos, unos 20 mil millones de dólares. Un buen alivio para las cuentas fiscales que hasta puede durar más de un año.

El aumento en la liquidez bancaria es un fenómeno casi lógico en situaciones recesivas y/o de cierto temor e incertidumbre. Los bancos disminuyen el otorgamiento de préstamos y cuidan celosamente sus arcas para no tener que caer en problemas por no poder atender los retiros de depósitos, que tienen chances de aumentar ante los miedos de la población por la solvencia bancaria, el tipo de cambio, etcétera.

Esto es muy típico de una recesión, aumenta la preferencia por la liquidez y trae problemas porque no se canalizan recursos desde el ahorro a la inversión y perjudica el nivel de actividad.

Si estuviéramos en EE.UU. el aumento en la demanda de liquidez se puede satisfacer con bonos públicos y por lo tanto no es tan danino que los bancos acumulen tanta liquidez. El Estado aumenta su oferta de bonos, absorbe la liquidez y puede usarla para gastar y reactivar la demanda. O se puede emitir dinero nuevo, también.

Claro que en países como el nuestro esto no ocurre, por X, Y, y porque se mandaron varios mocos. La liquidez no se canaliza hacia el Estado o directamente se fuga al exterior. Claro, se puede actuar no voluntariamente y me llama la atención que los bancos aún sabiendo que esto puede pasar mantengan tanta liquidez.¿Será tan atractivo el negocio de los pases, Redrado les habrá vendido un seguro o les juró que esto no va a pasar, prevén que esto no va a ocurrir, o no tendrán otra alternativa?

Cuántas dudas. En fin, sería como emitir dinero sin preocuparse porque los bancos te corran al dólar. Aunque es una lástima que mientras los países emergentes puedan colocar deudas sin pagar tasas exorbitantes en este contexto económico adverso, nuestro país -que no tiene necesidades financieras monstruosas- no pueda, o en caso de hacerlo pague tasas muchísimo mayores a las del resto de los emergentes, que terminen en pánicos como el que ocurrió el día que le vendieron bonos a Chávez al 16% en dólares.

PD: Esta semana prometo el volumen II de la charla

Charla sobre la crisis. Volumen I

2009-04-29T22:24:00.001-03:00

Por fin un tiempito para compartir con todos uds un poco de la charla. Como lo que tengo para contarles es mucho, y mi tiempo es escaso últimamente, vamos a hacer esto por partes.

Desde ya que les quiero aclarar y recontra aclarar que lo que van a leer esta tipeado por MI en base a las anotaciones de las presentaciones de Power Point, lo que mi mente recuerda y como se ocurrió redactarlo. No piensen que el post es una descripción textual de las afirmaciones de Daniel Heymann, Fernando Navajas y Demian Panigo.

Me encantaría poder filmar alguna eventual charla y poder postearla, pero mientras tanto esto es lo que les puedo exponer. Ojalá que lo disfruten tanto como yo.

Primer expositor: Daniel Heyman

La crisis es el resultado y generador de revisiones de planes y expectativas de agentes privados y gobiernos. Sumado a que las crisis te afectan un poquito la cabeza. Se pierde riqueza, se rompen promesas, se generan sentimientos de defraudación y/o frustración, cambian la estructura de gastos, etc etc. Como se puede leer en los diarios las pérdidas han grandes, nos podemos recuperar pero hay que ver cómo procesamos esas pérdidas.

Los rasgos ejemplares de esta crisis es que no hubo algo así como un “gran shock externo” que dispare la crisis; es un fenómeno interno y autogenerado. Tampoco se puede señalar a la caída de Lehman Bros como un shock al estilo “mancha solar”. Además, la crisis se genera con instituciones del primer mundo, avanza desde el centro a la periferia y puede haber un cierto feedback.

Entre otros rasgos se puede nombrar: la política monetaria que no se preocupaba mucho por los precios de los activos (burbujas) con una sobre expansión ocultada por “deflación importada” (nuestros amigos chinos), errores en la valuación de los nuevos activos financieros sofisticados y los problemas con los Credit Default Swap (AIG), fallas en las regulaciones financieras y la típica de cada creencia de cada boom (estamos en un mundo nuevo, todo sale bien y es oooobvio que los activos suban y nos creamos ricos, gil)

Una vez descripto el marco de partida, lo ocurrido es la historia que ya conocemos: comienzan los problemas encapsulados en ciertos sectores del sistema financiero que luego se expanden a nivel mundial en forma de una recesión con problemas de solvencia, se emprenden acciones de política agresivas tanto monetarias como fiscales, el gobierno americano (entre otros) ve como su deuda sube y surgen ciertas dudas de si la demanda para esos títulos perciben que el estado es solvente.

Y ahora sí, viene lo interesante: diseñar un esquema o modelo para ver como encasillamos esta crisis y, por ende, cuales son las respuestas de política adecuadas.

Crisis Tipo 1. Asociada con shocks que generan problemas de iliquidez a unos pocos deudores que para pagar sus deudas (no caer en default) liquida activos, aunque de esta forma deprimen los precios y por ende se autocomplican. La solución de política es un prestamista de última instancia que provea liquidez a estos actores para que puedan liquidar sus tenencias sin deprimir los precios de los activos.

Crisis Tipo 2. La iliquidez está más difundida, ya no alcanza con liquidar stocks para evitar el default y un prestamista de última instancia porque los precios de los bienes (no solo los activos) caen y no hay ingresos suficientes para sostener las deudas. En este caso el gobierno además de cumplir el rol de prestamista de última instancia se transforma en un comprador de última instancia y sale a sostener la demanda; puede emitir bonos y canalizar el ahorro hacia la inversión (equivalencia ricardiana, jaa, en tus sueños). Esta es la típica crisis Keynesiana según Heymann.

Crisis Tipo 3 (la fulera): El shock es tal que deprime lo suficiente la demanda de bienes de consumo que ni el empresario más productivo se puede salvar del default (sin la intervención del Estado). Ni con política monetaria y fiscal se puede sostener los precios de los activos y los bienes. Solución: concurso de acreedores. Hay que romper los contratos o volverlos a redactar para que las deudas se adecuen a la nueva situación.

Este último tipo de crisis es algo así como un trágico Argentina 2001/2; con pesificación, devaluación, default, renegociación de deudas y otras medidas dolorosas de las que muchos pueden aún hoy mantener en su memoria los efectos colaterales negativos. La particularidad de estas crisis es que involucran mucho al sistema político porque existen fuertes implicancias distributivas.

Desgraciadamente Heymann nos aclaro que no se sabe si estamos en una crisis tipo 2 o 3 o si vamos hacia una del tipo 3. Sin embargo, resulta útil discutir para mejorar los diagnósticos y tratar de no gastar pólvora en chimangos porque si la naturaleza revela el peor de los mundos posibles (tipo 3) y ya se han encarado agresivas políticas que resultaron en un aumento en la deuda pública, el muro de los lamentos nos puede quedar chico. También es necesario mirar un poco los balances de los agentes no financieros porque son los que tienen que estar dispuestos a financiar y gastar, y en última instancia determinan la salud de los balances de los intermediarios financieros; independientemente de quien se quede con las deudas (los bancos o los gobiernos).

Los esfuerzos de política económica no solo deben ser a nivel local sino también globales dado que el shock nos afecta a todos. En este ámbito no solo hay problemas de coordinación, incentivos y demás; sino que los países tienen demandas heterogéneas para sus divisas y bonos. Esto puede disminuir los efectos multiplicadores de las políticas pueden además de otros problemas como el posible crowding out por parte de algunos países a otros en los mercados ya mencionados. De ahí la importancia de coordinar.

En fin, todos los países están actuando contra la urgencia sosteniendo la demanda, el nivel de actividad y el empleo para eventualmente tomar medias que recompongan los patrimonios. Más adelante queda la cuestión sobre los resabios de la crisis, la deuda pública, la oferta monetaria y los posibles efectos sobre los tipos de cambio. Y a largo plazo repensar la regulación financiera, los posibles efectos sobre las expectativas y aprender la lección de este episodio.

Los pronósticos del FMI

2009-04-23T14:05:00.002-03:00

Recién me acaba de llegar por mail las perspectivas económicas del FMI correspondientes a Abril. Mirando las estimaciones resalta que todas han sido corregidas a hacia la baja y que unos de los menos castigados en ese aspecto han sido China e India. Sin embargo, se podría decir que a futuro el FMI es optimista ya que estima que el mundo volverá a crecer a tasas del orden del 5%, una tasa muy buena. Claro, el mal trago habrá que pasarlo.

Para nuestro país el pronóstico cambio y se corrijo a la baja (lo mismo que para casi todo el mundo). El FMI pronostica, para 2009, una caída en el nivel de actividad del 1.5% desde una expansión proyectada del 3.6% en Octubre de 2008. Sin embargo, no son los únicos pesimistas; por ejemplo, Econométrica pronostica una caída del 1.8%.

El tema es que parece que a los funcionarios del MECON (o al menos a los que escriben el comunicado) esto les cayo mal y es la gota que rebalsó el vaso porque afirman que el fondo subestima el crecimiento y el saldo de la cuenta corriente de nuestro país desde que en 2003 Néstor Kirchner ordeno el pago que saldó las deudas y cortó las relaciones con el organismo.

A ver, miremos los datos del WEO con las proyecciones para cada año en los que se hace referencia.

Efectivamente, desde Octubre de 2003 hasta 2008 el FMI no logra acertar con sus pronósticos para nuestro país y tiende a subestimar esas dos variables. Tal vez la ultima comparación sea poco relevante por las macanas que se han realizado en los datos sobre PBI. Este es un argumento que claramente puede dar un poco de razón al FMI por lo menos a partir de 2006, aunque no creo que el toqueteo al PBI haya sido tal en ese momento. Sin embargo, año a año el FMI pronosticaba un crecimiento menor para cada periodo siguiente. La tabla muestra el pronóstico para cada año en cuestión y lo que se pronosticaba para ese mismo año en el informe previo.

Me quedan varias hipótesis posibles aunque todavía me resta mirar el REM:

El fondo pronostica mal
El fondo cree que el ciclo argentino era excepcional y que en poco tiempo se volvería a un crecimiento “potencial”.
Tal vez el fondo es muy conservador con sus pronósticos y no solo para nuestro país.
No están minimizando errores (léase no les interesa mucho pronosticar correctamente).

Hasta que no mire el REM no creo podes sacar alguna especie de conclusión. Aunque puede ser que el punto 2 no sea por mala intensión sino porque semejante ciclo expansivo que hace años que no se veía en nuestro país es muy difícil lograr pronosticarlo.

Y en cuanto al comunicado del MECON (link en la parte derecha de la página) no hay mucho para decir. Primero porque no hay datos confiables, no se le puede criticar al FMI usar datos de consultoras privadas, y todas las variables que muestran son nominales y segundo porque el desempeño actual no asegura el futuro. Hasta Econométrica pronostica una expansión durante el primer trimestre pero que luego se revierte al avanzar el año.

Para un próximo post me queda mirar el REM y comparar con algún que otro país.

Saludos

PD: No tome datos para abril de 2003 porque al FMI se le antojo ponerlos en un formato (.cvs) que en Excel se ve muy mal y no se entiende nada.

PD2: Siii, estoy queriendo armar algo sobre la charla que de por cierto tuvo muy buena convocatoria (demasiada para el tamaño del aula)

NO TE LO PODES PERDER!!!!!

2009-04-20T15:24:00.004-03:00

Y claro que no se lo pueden perder. La cátedra de Moneda, Crédito y Bancos de nuestra facultad organiza una charla sobre la macroeconomía de las crisis y con unos expositores geniales.

Demian Panigo (UNLP y MECON).

Fernando Navajas (UNLP y FIEL).

Daniel Heymann (UNLP, UBA, CEPAL).

Día, hora y lugar: Martes 21 de Abril, 19.00 horas, aula 305 de nuestra querida UNLP.

Se que podría haber avisado con más tiempo pero recién hoy me avisan de la charla. De todas formas, podre preparar algún post con lo que se discuta (si es que no voy preso, claro).

Saludos

Humor ñoño

2009-04-13T23:56:00.003-03:00

Qué se yo: en promedio, es gracioso… Igual, no se compara con el de los econometristas que salen a cazar.

(fuente: el cap. 8 de lo último del mountain biker que más sabe de econometría)

El caso argento

2009-04-11T17:29:00.002-03:00

Por fin, llego la última parte de esta saga. Para aquellos que no leyeron los post anteriores, o no los recuerdan, la historia es la siguiente.

Aclaración: si ya leyó los post anteriores puede saltear esta parte.

Primero, analicé la balanza de pagos de América Latina y encontramos que durante el periodo 2003 – 2008, la región experimento en su conjunto superávits en la Cuenta Corriente y la Cuenta Capital o Financiera con la consecuente acumulación de reservas. Este acontecimiento es importante no solo en su magnitud si no porque ya no parece dominado por los flujos de capitales. Y se resaltaron las bondades que trae aparejadas la acumulación de reservas ante una reversión rápida en los flujos de capitales.

En segundo lugar desagregué los datos y resultó que solo había unos pocos países que experimentaron a nivel local el mismo fenómeno que ocurría a nivel agregado. Los casos más importantes eran los de Perú y Brasil, seguidos por Argentina que no logro un fuerte y constante ingreso de capitales durante el periodo en cuestión.

En tercer y cuarto lugar analice los casos de Brasil y Perú. En resumidas palabras, el crecimiento, la apreciación nominal, los flujos de IED, la mejora en los Términos de Intercambio, el logro del investment grade y otros factores más generaron importantes entradas de divisas que las autoridades monetarias neutralizaron principalmente acumulando reservas. El hecho relevante es que las mismas tenían, o parecían tener, dos objetivos que en cierto grado entraban en conflicto: cumplir con metas de inflación y limitar la apreciación y/o fluctuación del tipo de cambio. Brasil cumplió en mayor medida sus metas y Perú no (aunque la cuestión tiene sus grises), pero la apreciación del real fue muy superior a la del sol.

Y ahora sí, con uds el caso de nuestro país.

Aclaración importantísima: Ya sé que muchos datos del INDEC no son confiables pero desgraciadamente es lo que hay, a lo sumo tengan en cuenta que los problemas arrancaron en 2007

A continuación describimos el contexto macroeconómico en el cual se desenvolvía nuestro país allá por esos años: fuerte crecimiento económico, tasas atractivas en dólares, moneda con tendencia a la apreciación, IED, mejora en los Términos de Intercambio.

1) Economía en crecimiento en pesos y dólares

Así como ocurrió en Brasil el PBI per cápita argentino en dólares salto desde 3335 a 8087 dólares, un 142% aunque como todos saben veníamos de una recesión fuerte y las bases de comparación son bajas.

Es posible que esto sea en parte un incentivo para el ingreso de capitales porque nuestro país estuvo en situación de default, la capacidad instalada era alta y otros peros más.

2) Tipo de cambio y tasas de interés

El peso se mantuvo relativamente estable durante los años en cuestión, salvo dos episodios a principios y finales de la muestra. En el gráfico pueden ver no solo la cotización diaria sino también el desvió estándar del orden de los 12 centavos que con respecto a una media de casi 3 pesos resulta relativamente pequeño. Esta estabilidad en el tipo de cambio (ex post claro, pero el banco central sostenía el tipo de cambio) eliminaba los riesgos cambiarios asociados a las inversiones en pesos y por lo tanto las hace más atractivas. Mientas tanto las tasas de interés en pesos subían. Desgraciadamente no pude conseguir series de bonos ajustables por CER, pero imagínense una tasa fija del 3% (nobacs en pesos ajustables por CER) mas la tasa de inflación y los titulares en los diarios cuando nuestro país emitió bonos en pesos ajustables por CER con una subscripción altísima pero con las quejas de que la tasa en dólares era alta..

3) Mejoras en los Términos de Intercambio

Tomando datos trimestrales, dado que los anuales aun no están disponibles, se observa como los términos de intercambio subieron aunque no tanto como en Brasil pero más que en Perú en la comparación entre puntas. Desde el primer trimestre de 2003 hasta el tercero de 2008 aumentaron un 19%. Además hay una suba de más del 10% entre 2002 y 2003.

4) Flujos de capitales e IED

En este punto no hay grandes cosas por decir o nada muuuy concreto y certero. Nuestro país había experimentado grandes flujos de IED durante la década pasada pero estaban las privatizaciones de por medio. Durante estos últimos años los flujos se recuperaron aunque no llegaron a experimentar los valores de la década pasada y quedaron rezagados con respecto a los que recibieron los demás países de Latinoamérica.

Sin embargo, en la cuenta capital no se experimento algo así como un fuerte ingreso de capitales, hubo años con salidas y en el acumulado el saldo es positivo solo hasta 2007.

Redrado no tuvo que realizar una tarea similar a la de Brasil o Perú y la acumulación de reservas absorbieron cualquier presión apreciatoria que se abalanzo sobre el peso.

Nuestro banco central no tiene metas de inflación y en su lugar tiene metas sobre agregados monetarios como el M2. Sostener el tipo de cambio y mantener estables los agregados son objetivos que pueden entrar en conflicto y de ahí la estrategia de esterilización. Pero no hay una conexión certera y estricta entre los agregados monetarios y el nivel de precios, además el banco cumplió la mayor parte del tiempo con su programa pero la inflación se aceleró. Para 2009 la meta es que M2 crezca entre 8.7% y 17.8% y suponiendo un crecimiento del 2% y una velocidad de circulación constante (que es mucho pedir hoy en día) el rango de inflación estimado iría desde un 6.7% a un 15.8% pero esto no es equivalente a una meta del 11.25% con un desvió de 6.55% porque aunque la velocidad de circulación sea la misma el banco no se compromete con ningún nivel. A y no me olvido que ya genérico nos mostro una vez que había formas de cumplir el programa sin esterilizar.

En conclusión, Redrado no tuvo que enfrentar las mismas circunstancias que Perú y Brasil, y por ende su merito no es tal. Tal vez habría que felicitarlo por el manejo de la situación durante la mini corrida que enfrento el país durante los peores momentos del conflicto con el campo pero eso es otro tema.

Saludos

PD: para los que lo leyeron sin gráficos les pido disculpas, nunca mas uso word para publicar un post.

UPDATE: Que raro que El del 0.33% no me dio un tiron de orejas diciendome que este post quedaría muy bien complementado con otro (muy bueno) que publicó en el blog de Rollo

Significatividad estadística y su relevancia económica

2009-04-04T14:06:00.005-03:00

Supongamos que queremos testear la hipótesis de PPP (1), y en consecuencia armamos un modelo como (2)…:

…y regresamos el nivel de precios domésticos P en el nivel de precios en el extranjero en moneda doméstica eP* (u es el término de error).

Supongamos además que no tenemos ninguno de los problemas econométricos usuales (endogeneidad, errores de medición, etcétera), de manera que los estimadores obtenidos por OLS son insesgados, consistentes, etcétera.

Pero no escatimemos en supuestos, que para eso somos economistas: supongamos ahora que nuestro estimador b, consistente e insesgado, tiene un valor de 0.999.

La pregunta es, ¿hemos encontrado evidencia a favor de la hipótesis de PPP?

Esta misma pregunta se hacen McCloskey y Ziliak (1996). Y es una muy buena, porque por un lado nuestro costado más económico nos dice que 0.999 está “bastante cerca” de 1, que es el coeficiente de b que esperamos encontrar dado que es el que acompaña a la variable explicativa en (1). Siguiendo este razonamiento, podríamos concluir que este resultado nos deja algo confiados acerca del eventual cumplimiento de la PPP.

Sin embargo, si nos atenemos a los procedimientos estadísticos y a los caprichos de la significatividad estadística la historia cambia. Porque dependiendo del tamaño de nuestra muestra puede que el valor 0.999 esté lo suficientemente lejos de 1 como para rechazar nuestra hipótesis nula de b = 1. Y este punto es crucial, tal como advierte McCloskey (las itálicas son mías): “The investigator would not want to assert that if b = 0.999 with a standard error of 0.00000001 we should abandon purchasing power parity, or run our models of the American economy without the world price level. Yet the literature on purchasing power parity has ordinarily used the null of 1.000 exactly. The procedure is not defensible in statistical theory. The table of t will not tell what is "close." Closeness depends, in Wald's words, on the special purposes of the investigation-good enough for inflation control, say, if b = 0.85, though not good enough to make money on the foreign exchange market unless b = 0.99998.”

Dejando de lado la estadística, desde un costado económico la hipótesis de PPP no predice que el coeficiente será 1,0000000. Sólo nos dice que b debe estar “alrededor” de 1. De modo que la hipótesis nula relevante sería algún intervalo centrado en el valor 1, pero que contenga a su ‘vecindario’. Y como afirma Wald, la significatividad económica (es decir, la intervención del criterio del investigador) depende entre otras cosas del propósito de la investigación misma y del tipo de pregunta que se quiere contestar.

A partir de lo anterior, McCloskey y Ziliak identifican dos conceptos sustancialmente diferentes: la significatividad estadística y la significatividad económica.

En estadística, un resultado se denomina estadísticamente significativo cuando es ‘poco probable’ que haya sido debido al azar. La significatividad estadística surge del análisis matemático-estadístico, la de los tests de significatividad usualmente empleados en econometría. Que una diferencia sea estadísticamente significativa solamente indica que hay evidencias estadísticas de que hay una diferencia efectiva; no significa que la diferencia sea ‘grande’ o importante. La significatividad económica implica analizar la magnitud de los coeficientes y su relevancia en base a los objetivos (¿e intenciones?) del investigador. Así que la primera es más bien objetiva, y la segunda subjetiva.

Ahora bien, creo que los autores tienen un punto importante: debemos reflexionar sobre la relevancia económica que se le debe dar a la significatividad estadística. ¿Hasta qué punto se le debe exigir a los métodos de regresión la explicación de eventos económicos? Se debe tener en claro que los métodos cuantitativos como las regresiones por mínimos cuadrados se utilizan generalmente para contrastar una teoría económica previa y no para sorprendernos con algún hallazgo previamente impensado. Por lo tanto tomar la significatividad estadística como “sustancial”, sin discusión ni distinción del "propósito del investigador" es científicamente poco atinado, si no incorrecto.

Aunque por otra parte, si bien la significatividad estadística no debiera ser en sí misma conclusiva, sí es cierto que tiene la virtud objetiva de ser fácilmente definible e identificable. En este sentido, tratar de fundamentar de manera contundente y ‘objetiva’ por qué un b = 0.999 no está tan lejos de b = 1 “económicamente” no debe ser tarea fácil.

En definitiva, ¿cómo se define entonces la significatividad económica y sobre qué dimensiones debe evaluarse?

Referencia: Deirdre McCloskey, Stephen Ziliak, “The Standard Error of Regressions”, JEL vol. 34, nº 1 (marzo 1996), pp. 97-114.

El turno de Perú

2009-04-02T01:04:00.002-03:00

He aquí el segundo país de la lista: Perú. La economía de este país fue una de las 3 (o 2) que durante el 2003 y hasta 2008 (bah, justo ese año no, pero en el acumulado si) experimentó el mismo fenómeno que América Latina en su conjunto: superávit en la Cta Cte y en la Cta Capital.

No debe resultar llamativo que el contexto económico durante esos años sea muy similar al que transcurría en su vecino oriental. Repasando: economía en crecimiento, flujos de capitales ingresando al país, mejoras en los TDI, el sol apreciándose, tasas en alza, etc

1) Crecimiento económico y a tasas que se aceleran año a año.

Perú dice: "Capitaaaaleeees, acaaaa estoooy". Jeje, ídem anterior: una economía en crecimiento incentiva a los inversores externos.

2) Tipo de Cambio en proceso de apreciación y tasas al alza.

El sol peruano se encontraba en un proceso de apreciación que duro hasta los primero 4 meses de 2008. Sin embargo esta apreciación fue mucho más moderada a comparación de la del real brasileño.

Tomando como referencia los 3.5 de Enero de 03 hasta el máximo de 2.69 en Abril la apreciación resultante es de un 23%, menos de la mitad que la experimentada por el real en el mismo lapso.

En cuanto a las tasas, recién en los últimos meses apostaron a bajarlas. Claro que siempre más bajas que en Brasil.

3) Términos de Intercambio en ascenso.

Perú es un gran exportador de minerales y la suba llego hasta el 51.7% y a partir de allí descienden. La proyecciones del Banco de Perú son de una caída de similar magnitud a la de 2008: un 14.6%

4) IED, investment grade y otros capitales

Los ingresos netos de IED crecieron hasta 2007 (ultimo dato que encontré) y por monedas casi superan a nuestro país durante el año en cuestión. Pero no solo se queden con ese dato, los ingresos totales (la cuenta capital y/o financiera) fueron mayores y bastante grandes en comparación al PBI peruano.

Que entrada de capitales! Hasta se dieron el lujo de que sean en su mayoría de largo plazo y coronaron todo con el investment grade. Eso si, ¿qué efectos tuvo esto en sobre las reservas y el tipo de cambio?

Repitiendo el ejercicio realizado en el post anterior y bajo los mismos supuestos se obtiene la mismas conclusión que para Brasil. La apreciación no fue la variable que mas presión cargó y la mayor parte del ajuste fue a parar a las reservas.

¿Perú tiene algún esquema de metas de inflación? Claro que si. La meta oficial es del 2% con un banda del 1%, mucho más estricto que el aplicado por Brasil.

Sin embargo, no se han cumplido las metas. Tal vez eligieron un mal año para comenzar con semejante meta porque en años anteriores la cumplían tranquilamente, salvo en 2004 por un mero 0.5%. ¿Habrán entrado en conflicto los objetivos de tipo de cambio con los de inflación y por lo tanto no pudieron cumplir la meta? ¿Resignaron el objetivo de inflación o no tenían gran control efectivo sobre el mismo? Este gráfico da un indicio de que el tipo de cambio les importaba.

No voy a hacer una extrapolación lineal con Brasil porque las metas de Peru son mas estrictas y no las modificaron sobre la marcha (o tal vez no les dio el tiempo). Mi conclusión la sostengo, aunque aclaro que por mas que no cumplieron la meta se merecen una felicitación por manejar el gran flujo de capitales sin grandes ajustes*. En fin, ¿nos parece mucho un 7% de inflación a nosotros?

Saludos y la próxima le toca a nuestro país.

Fuentes: Banco Central de Perú (página web - informe) y UNCTAD.

* No quiero poner mas gráficos pero el TCR de Perú no se aprecio mucho, pueden verlo en el informe del Banco Central de Perú.

"Braasiiiiiiil... nananananana..... "

2009-03-31T15:08:00.004-03:00

Vamos a comenzar planteando la situación en la que se encontraba Brasil: una economía en crecimiento, términos de intercambio (TDI) subiendo, ingresos de IED y otro tipo de capitales en ascenso, real apreciándose y una tasa SELIC alta a nivel mundial.

Economía en crecimiento: incentiva el ingreso de capitales para invertir en el país.

Sumado a lo que observan, el PBI per capita en dólares paso de 3100 greenbacks a unos 8200 y salvo que la inflación en dólares para el periodo haya superado el 165% (un 17% todos los años) los brasileños en promedio se tornaron (un poco) ricos.

TDI: Brasil es un gran productor de materias primas como nosotros y sus TDI, desde 2003 a 2008, aumentaron un 25%.

IED: Con un mundo en crecimiento los flujos de capitales que son prociclicos eligieron a Brasil que logro la calificación de investment grade y durante 2007 reemplazo a México como mayor receptor de IED en América Latina. El gráfico a continuación muestra los ingreso brutos de IED aunque este no es el único tipo de capitales que ingresaron ya que el post anterior denota que la cuenta capital cerro con un saldo positivo (y neto claro) de más de 80 mil millones de dólares en 2007.

Tasas altas y real apreciándose: Las tasas altas incentivan el ingreso de capitales suponiendo un tipo de cambio constante pero si este se aprecia continuamente las inversiones en reales se vuelven más atractivas y se puede crear una bicicleta financiera o burbuja: ingresan capitales, se aprecia el real, se generan expectativas de apreciación, ingresan aún más capitales, el real se aprecia nuevamente y el proceso continua. También se podría decir que algo similar ocurrió en el Bovespa con la salvedad, también valida para el real, de que no se puede saber a ciencia cierta si la suba de los precios de las acciones incentivaba el ingreso y/o viceversa. De todas formas los retornos que se generaban año a año eran atractivos.

El resultado final fue una considerable presión sobre el real que se tradujo en apreciación más acumulación de reservas. Si sumamos sin ponderar para obtener algo así como la presión sobre el tipo de cambio esta fue importante. Tomando datos anuales y a costa de perder un año se observa lo siguiente.

Brasil opto por enviar gran parte de la presión a sus reservas! ¿Tenían un objetivo de tipo de cambio esta gente? Yo me imagino que si. Estrictamente hablando las conclusiones tienen el supuesto de que una devaluación del 1% equivale a una baja en las reservas del 1% para ser neutralizada. No se cuales serán los valores correctos pero si acumularon reservas y no tienen un tipo de cambio totalmente flexible es porque algún objetivo sobre el valor o la varianza del real existe.

Pero no solamente hay que mirar lo que ocurrió con las reservas y el tipo de cambio, el Banco Central de Brasil esta comprometido con un programa de metas de inflación! O sea, además de tener que combatir la suba en los precios moviendo las tasas el Banco Central de Brasil también salió a acumular reservas que de otra forma se hubieran transformado en una mayor apreciación del real. El cumplimiento no fue estricto en todos los años y también influyen las expectativas de inflación. Sin embargo a partir de 2005, y luego de un periodo de tasas altas, las metas fueron cumplidas sin tocar las bandas y el nivel objetivo sobre la marcha.

Cumplir con dos objetivos que se encuentran en cierto grado de conflicto, mantener tasas altas o no bajarlas mucho para contener los precios y a la vez emitir (y tal vez esterilizar) para contener el tipo de cambio, es un objetivo que en parte Brasil cumplió. Ahora Brasil usa sus reservas, el real se despreció y a pesar de ingresar en rojo su cuenta corriente hay margen de maniobra para contener la situación y permitir que la economía ajuste y se recupere sin grandes complicaciones, de hecho las tasas que fija el COPOM siguen bajando. Salvo que los precios suban muchísimo y el COPOM eleve las tasas al 30%, el mal trago es más fácil de pasar para Brasil de lo que lo hubiera sido sin acumulación de reservas.

Saludos y hasta el próximo post que le corresponde a Peru.

Fuente: Cepal, CEI, Banco Central de Brasil

PD: Por cualquier cosa que no entiendan, preguntenmen que lo respondo en los comentarios.

Actualización: La pagina del CEI de donde saque los flujos de IED decía ingresos en lugar de ingresos netos pero al ver que en la fuente de donde sacan los datos (el Banco Mundial) dice ingresos netos y los valores son iguales me parece que me hicieron confundir. En definitiva, son ingresos netos y el CEI no me lo aclaro.

Desagregando la data

2009-03-30T01:59:00.004-03:00

Como lo prometido es deuda luego del post anterior resta descomponer el agregado para conocer, en términos absolutos, que países fueron los que mas acumularon reservas.

El año que voy a usar para comparar es 2003 porque es el año a partir del cual América Latina como un todo obtiene superávit en la cuenta corriente y la cuenta capital. Los países que elegí son los que representan la mayor masa critica (acumularon reservas por casi el 92% del total que acumulo la región) y en los que logré encontrar datos mas fácilmente. He aquí el primero de varios gráficos.

A simple vista notamos que Brasil es el que lidera el ranking y por mucho, casi la mitad del total y más del triple de lo que acumularon individualmente sus seguidores inmediatos en el ranking (México y Argentina).

Lo que resta preguntarse es si todos estos países experimentaron el mismo comportamiento que se observa en el agregado y en similar magnitud. Así que ahora, el bombardeo de gráficos.

Aja! La situación va quedando más clara. Lo que me interesa, de nuevo, es ver como fue la situación en los países que experimentaron superávits en ambas cuentas. Estos países son Brasil, Peru y Argentina aunque en forma muy muy leve y hasta 2007. Aún teniendo en cuenta los errores y omisiones para el resto de los países el resultado es el mismo. He aquí los 3 casos de interés.

Al final parece que el agregado no era tan representativo y son estos tres países en los que en promedio se puede decir que experimentaron la particularidad de recibir divisas por ambos frentes. Otros países como Venezuela lograron abultados excedentes pero que se volcaron al exterior en cierta magnitud aunque con la caída en el precio del petróleo y demás los commodities los superávit de Venezuela, Brasil y otros países muestran signos de debilidad ya que en el ultimo trimestre muchos de ellos se esfumaron.

En fin, como ahora son 3 los casos habrá un post para cada uno. Bah... yo diría que hay realmente 2 pero como soy argentino el corazoncito me dice que incluya a Argentina en la lista pero nada más que para dedicarle un post y sacar conclusiones.

Aclaraciones metodológicas: Los datos fueron todos obtenidos de los respectivos bancos centrales e institutos de estadísticas de los países que adhieren a las normas del FMI en cuanto a la elaboración de las estadísticas sobre balanza de pagos. El dato del 4° para Colombia no estaba disponible y procedí a calcular la variación de reservas utilizado datos sobre las reservas del país que se encuentran en la pagina de su banco central y en cuanto a su cta cte y capital es el acumulado para los ultimos 3 trimestres disponibles.

Bien central bankers!

2009-03-25T16:38:00.004-03:00

Uno de estos días estaba navegando por ahí hasta que me encontré con un titular en un página de Moodys que decía que América Latina había tenido un buen déficit de cuenta corriente en el ultimo trimestre del año pasado. Desgraciadamente el titular desapareció pero me dejo una buena idea para hacer un post.

Como se pueden imaginar, si un país esta experimentando un rojo en su saldo comercial esta importando ahorro porque gastó por encima de su ingreso. Pero con la crisis económica internacional el chorro de capitales se cortó y a partir de la quiebra de Lehman Brothers ya no es fácil importar ahorro para los emergentes. Es más, nuestro país es testigo de la fuga de capitales (aunque todos los motivos de la misma sean otro tema).

Entonces, me pregunte: ¿Cómo están las cuentas para América Latina? Dando una vuelta por la CEPAL me tope con esto.

Noten la particularidad del primer gráfico. Durante los 80 y los 90 la cuenta corriente y capital alternan el signo pero esto cambia a partir de 2003 y recién en 2008 alternan el signo nuevamente. América Latina no solo ahorró si no que importó capitales y la acumulación de reservas pego un salto impresionante.

Este último acontecimiento es el que más me interesa de todos. Noten como las reservas seguían mas a los flujos de capitales durante los 80 y los 90. Esto es muy importante porque ante episodios de sudden stop o paradas abruptas en los flujos de capitales las reservas se pueden hacer agua rápidamente y se necesita ajustar abruptamente la cuenta corriente con todo lo que eso implica (devaluación, recesión, etc etc).

Mi punto es que la "excesiva acumulación de reservas" sirvió con un excelente buffer o colchón. De ahora en más, si los capitales se van existe un buen colchón para que la economía tenga la chance de ajustar gradualmente tanto sea para revertir el saldo de la cuenta corriente o para financiar el rojo momentáneamente si es que la situación actual es transitoria. Muchos países, salvo algunos como el nuestro, ajustaron en buena medida su tipo de cambio real y están en mejores condiciones para esperar que actué la famosa condición Marshall Lerner, financiar el rojo de la curva J o cualquier otra cosa.

Desde ya, buen trabajo para los banqueros centrales. No niego que muchos pueden pensar que no hubo mucho de decisión propia y es una mera contabilidad lo que muestran los gráficos, pero tengan en cuenta que salvo que exista un tipo de cambio fijo o variable puro y estricto los bancos centrales tienen poder de decisión sobre la magnitud de sus reservas. Algunos le dicen fear of floating pero yo prefiero decir que existe un objetivo de tipo de cambio ya sea para su nivel como para su volatilidad.

De todas formas, la oportunidad ahora existe y la reversión en los flujos no genera todo lo malo que puede lograr. Tal vez hablar de neomercantilismo era algo fuera de lugar por lo menos para América Latina en su conjunto ya que en lo que respecta a otras partes del globo no puedo opinar por ahora.

Saludos y hasta la próxima que será con datos desagregados por países para ver que esconde el agregado.

PD: ¿La CEPAL tiene alguna bola de cristal o no actualiza datos? Porque no puedo entender como tiene los datos anuales para 2008 y no todos los trimestrales del mismo año para cada país.

PD2: Tengan paciencia, estoy recorriendo las paginas de casi todo banco central que encuentro.

Y ahora quedamos dos

2009-03-18T12:21:00.002-03:00

Este post es para comentarles que dados los sucesos recientes Ale ha decidido dejar este blog y formarse uno aparte. Desde ya que le deseamos lo mejor y le dejamos claro que no queda ningún rencor ni nada por el estilo.

Así que los fieles seguidores de Ale pueden leerlo ahora en su nuevo blog

www.equilibrioestacionario.blogspot.com

El día después: el timing del ajuste y profecías autocumplidas

2009-03-15T01:31:00.005-03:00

Tal vez puedan discutirse las causas de la actual crisis financiera –si fue Greenspan con su festival de liquidez, o Clinton y la laxa regulación, o si simplemente es natural que la innovación financiera vaya siempre un paso delante de los reguladores, etcétera. Pero lo que es definitivamente cierto es que el impacto global de la misma crisis se está haciendo sentir por estas remotas latitudes. De hecho, la crisis está obligando al Gobierno a cambiar el tono y sentido del discurso en ya repetidas ocasiones; hemos visto una drástica transición desde una soberbia y jactante acuñación de neologismos (efecto jazz y la necesidad de un plan B) hasta la adopción reciente de una estrategia que demuestra una mayor preocupación -no sólo por el manejo económico sino también por lo político- como es la de adelantar las elecciones legislativas nacionales.

Efectivamente, mucho se ha escrito sobre la coyuntura y el deterioro de la performance macroeconómica (algunos muy buenos ejemplos aquí, aquí y aquí). Difícilmente pueda aportarse algo más en esta dimensión. Lo concreto es que este “modelo de acumulación de matriz diversificada e inclusión” –vaya uno a saber lo que eso significa- necesita de ciertas correcciones que garanticen su consistencia y sostenibilidad. Correcciones que representan un costo en términos políticos, pero que a la larga serán tan provechosas como inevitables.

En primer lugar, vale decir que tanto la historia política argentina como las modernas teorías de ciclo político nos indican que los “cinturones siempre se ajustan” después de las elecciones. Por otra parte, la decisión del Gobierno Nacional de adelantar las elecciones nacionales para la misma fecha que los comicios en la capital, puede ser entendida como “la mejor respuesta” que Néstor puede hacer, en un contexto de caudal electoral decreciente, luego de la movida (¿estratégica?) de Macri.

Tal como cuenta Rosendo, la del Ejecutivo parece una jugada arriesgada. Al mismo tiempo que introduce incertidumbre y pone en relieve fallas de coordinación en todo el arco opositor, presiona sobre los plazos para hacer alianzas en la provincia de Buenos Aires, que es uno de los distritos más reñidos y más significativos: una oposición atomizada le hace el caldo gordo al oficialismo. Pero por otro lado, el razonamiento económico -siguiendo la lógica de la inevitabilidad de las correcciones- parece claro: sería menos costoso dejar subir el dólar, emprender una contracción fiscal y ‘destrabar la oferta de transables’ después de junio que después de octubre, ceteris paribus las expectativas de los agentes. Es decir: si las expectativas y por ende el curso de acción de cada agente se mantuviese constante, lo mejor (para el policy maker) sería hacer las elecciones cuanto antes y emprender la corrección de política económica el día después.

Pero el argumento anterior se nubla un poco cuando introducimos una conjetura más realista acerca de las expectativas de los agentes económicos (que dicho sea de paso ya estaban pensando en comprar dólares y ponerlos en el colchón). Porque el adelantamiento de las elecciones nacionales puede interpretarse –à la Oviedo- como una “pésima señal económica[, que] significa que lo peor está por venir y [que] postergará cualquier decisión de gasto o inversión que hubiera resistido los malos humores de estos tiempos.” Aún más, esto incluso puede contribuir a profundizar más la desaceleración de la actividad económica que se ha visto en estos últimos meses y que seguramente tendrá un impacto directo en las cuentas fiscales, lo cual no es poca cosa si pensamos que es uno de los dos erosionados pilares de este modelo.

En este sentido, la “endogeneidad” de las expectativas puede transformar a junio en el peor de los octubres. A nivel micro, no hace falta ser demasiado forward looking para actuar en consecuencia, con ser argentino sobra… Más aún, el tamaño y la gravedad de la paradoja incomoda: el mismo Gobierno que nos provee con cifras tan alentadoras en materia de seguridad, niveles de precios y de actividad, por otra parte baja el juego y nos revela sin medias tintas que en octubre ‘todo estará peor que ahora’. Menos mal que este es un rumor de día viernes, ¿cómo abrirán los mercados el día lunes, cuántos dólares perderá el Banco Central? ¿Qué es esto de la "asistencia financiera flexible"? ¿Podrá darse un fenómeno análogo al de una profecía autocumplida? Si así fuese, el timing del ajuste se convertiría trivialmente en un issue crucial.

El bottomline que me queda es el siguiente: ceteris paribus, Néstor querido, junio es preferido a octubre. Sí, postergar el ajuste es costoso, pero traerlo para adelante puede que también. Si las adelantás, a lo mejor madrugás a algún opositor que no “arregló en su distrito”, pero puede que frenes aún más la economía; y el ajuste y su consecuente costo político, vistos desde octubre, no necesariamente van a ser menores.

Poder para fijar precios + shock negativo + falta de credibilidad: ....

2009-03-13T15:52:00.013-02:00

Como bien mostró tincho, el crecimiento de la recaudación viene cayendo interanualmente de forma consistente, si tenemos en cuenta que el grueso de lo recaudado se debe a impuestos procíclicos, podemos inferir que lo que le ocurrió a la Argentina es un shock de demanda negativo. Esto comienza con las expo cayendo y luego se extiende a las impos cuya reducción denota la caída o al menos desaceleración en el nivel de consumo ya evidente.

Lo ideal para evitar efectos reales sería que los precios cayeran y los salarios fueran flexibles, ya que de no ser así, se daría el caso estudiado por Keynes donde si bien ocurre que las firmas cobran precio igual al costo marginal y entonces, ante shocks negativos reducen precios para seguir vendiendo la misma cantidad, el incremento en salarios reales reduciría la demanda de trabajo, y como hay ilusión monetaria, los trabajadores no aceptan menores salarios nominales para compensar los menores precios y así sobreviene el desempleo, voluntario si se quiere ser mas preciso.

El caso actual es uno de precios rígidos y salarios rígidos. El poder de las firmas locales para fijar precios hace que sea más conveniente reducir la producción. Es decir, no tienen necesidad de bajar precios ya que su mark-up sigue siendo positivo, aun con una menor demanda por sus productos. Entonces con precios rígidos a la baja, la cuerva de oferta agregada se vuelve horizontal (al menos hasta que la suba en la productividad marginal de L debido al desempleo no permita que el cmg supere al precio) y como tampoco hay ajuste de salarios, la caída en la producción ira acompañada con aumento del desempleo.

El resultado en el caso de salarios flexibles y precios rígidos seria un menor Pbi per cápita, debido a la menor disponibilidad de bienes. La demanda caería nuevamente debido a la caída en los salarios, pero esto no se muestra en los modelos estáticos. La única forma de tapar este hueco sería considerando que el mark up es contracíclio y entonces lo que pierden los trabajadores lo ganan los empresarios, que vía mayor ahorro aumentan la inversión y entonces impiden que la demanda agregada siga cayendo luego del shock original.

El problema que agregan los salarios rígidos, es que posiblemente la caída en la masa salarial sea tan alta debido al desempleo, que ya no hay forma de compensarla con inversión, la demanda agregada seguiría cayendo entonces, se excedería el límite impuesto por las firmas fijadoras de precios y entonces estos últimos comenzarían a caer. Pero los precios no caen de una vez y para siempre en respuesta a un shock, sino que caerán primero en respuesta a la menor demanda que la inversión no pudo compensar, y luego en respuesta al creciente desempleo al que darán lugar las expectativas negativas por parte de los empresarios. Surge la tan temida deflación.

Solución: romper el espiral descendente con un shock positivo sobre las expectativas, que suponiéndolas adaptativas dependerán en parte del nivel de producto corriente.

El gobierno entonces debería intentar estabilizar el producto y surge el dilema de si utilizar la politica monetaria o la fiscal. Esta última tiene el problema de que de darse la equivalencia ricardiana puede resultar inefectiva, ya que se daría el caso en el que un menor ahorro público se transforma en mayor ahorro privado. La política monetaria por su parte debería ser imprevista para tener efectos reales, ya que como mostró Lucas en su paper pionero sobre información imperfecta o como también muestran los modelos de staggered prices, solo el componente no previsto tendrá efectos reales, el resto irá a precios.

Conclusión: si no alcanzan las PM y la PF, no insitan porque van a ir a un estanflación. Podés trabajar el tema de las expectativas, pero sin credibilidad es imposible.

Creo que por eso los paises centrales no tienen drama en decir que ésta es la peor crisis desde los '30, porque asi mantienen la credibilidad y ante el menor dato positivo (como la recuperacion del city), el mercado responde.

Esas conversaciones que se transforman en un post

2009-03-10T15:45:00.002-02:00

R: …en mi panteón de economistas célebres está A, B, C y D.

T: Bueno, pero dejá de adorar gente.

R: Pero A sabe, el tipo sabe de política. Está en la rosca y no es ningún gil. O sea, cuando hay que vender fruta vende fruta: que la teoría económica esto, que la teoría económica aquello... Pero cuando hay q ensuciarse las manos te sale con la rosca de los sindicatos, los negocios turbios de la industria de los juicios… ¡se sabe todos los negocios! Ciertamente, me gustaría tenerlo como amigo, si tuviera una abultada cuenta.

T: ¿Y? A mí no me gusta la fruta. Yo también puedo mandar fruta, no hace falta ser doctor para eso…

R: Bueeeeno, pero A es un capo. Y manda fruta muy elegantemente, ahí está el chiste.

T: Me importa poco la elegancia.

R: ¡Vos porque no lo querés! ¿A quiénes tenés en tu panteón, además de E, F y G?

T: Jajaja. ¡Pero no los tengo en un panteón, che! Eso de poner en las alturas a las personas es un error, porque después nadie se anima a contradecirles algo porque están allá arriba…

R: …pero personas que sean objeto de tu admiración o con las que comulgues, digamos, tenés que tener…

T: Mirá, hay personas con las que comulgo pero vos sabes como soy, neutral. Si algo no me cierra lo digo, no me importa que sea Lucas a quien contradigo y después me digan insolente.

R: No hay q ser neutral. No se puede ser neutral a estas alturas, pibe…

T: Neutralidad absoluta no existe. Pero yo no me quiero casar con nadie.

R; Qué rosquero…

T: No che, esto es economía y no matemática. Las cosas pueden cambiar, y casarte con un modelo es todo un tema porque cuando lo reemplace otro fuiste o cuando tu paradigma se caiga también. Eso te quería mostrar con el post de Buiter. El tipo muestra cómo los mercados completos, las condiciones de transversalidad, la liberalización, etc; no sirven en este contexto. O si no tenés a los que ponen supuestos extremistas con la excusa de que quieren predecir, pero cuando la predicción se les cae tienen que tirar todo o seguir empecinados en lo suyo porque no es grato reconocer que se está edificando una torre cuyas probabilidades de mantenerse en pie son nulas.

R: Qué se yo… Mirá, de alguna forma si estudiaste economía es porque estás medio casado con el mercado. Yo creo que el mercado asigna bastante bien los recursos. Es lo que hay, digamos. Sí, tiene sus fallas, hay q tratar de morigerarlas: algún problemita informativo, alguna otra distorsión. En ese sentido existe algún lugar para la intervención: patentes, regulaciones laborales, nacionalizar algún banquito… jejejej… pero también tenemos que cuidarnos de que el remedio no mate al paciente.

T: Pero R, no es una cuestión de fe.

R: Sí, es fe. Al fin y al cabo son dogmas…

T:…yo creo que, yo no creo que, blablá…

R: ¡Pero sí!

T: Nooooo…

R: Seeee... Toda discusión se reduce a dogmas.

T: Bueno entonces si son todos dogmas somos unos tontos que no sabemos nada, unos imbéciles que nos tenemos que callar la boca.

R: Jajaja, tal cual. ¿Por qué el dinero es neutral? Dogma. ¿Por qué no lo es? Otro dogma. Ok, mostrame tu evidencia, yo te muestro mis t y mis f y ahí quedamos.

T: Pero te digo que no me vengas con dogmas, porque eso de que "yo creo que y yo no creo que" es una estupidez. Al menos quedate en un punto medio antes que irte a los extremos, comprarte un dogma y parecer un religioso en lugar de un economista.

R: Mah’si… ¡Aguante el dogma, loco! Mer - ca - do. Jajaja. El dios mercado lo ve todo y lo sabe todo. Así como los católicos tienen la Biblia, algunos de nosotros los economistas tenemos The theory of Industrial Organization...

T: Jejeje. Mira, me dan ganas de poner este chat en un post

Y así fue.

Labormetrics y mala praxis

2009-03-04T22:53:00.002-02:00

Respecto del cuidado que debemos tener con la recolección de datos, el gran Hamermesh nos recuerda que...

"Physicians bury their medical mistakes in the ground. We bury mistakes in our data under a welter of econometric technique. Neither group is honest about the extent of deaths that are caused, but at least physicians can usually tell when their colleagues' patients are dead."

Benditos sean los costos de transacción, pues gracias a ellos la figura de “mala praxis” no se aplica a los economistas. Todavía…

Nuevos blogueros

2009-03-02T23:52:00.004-02:00

En estos momentos en donde el dolar busca nuevos máximos (perdón que el banco central lo deja subir para buscar nuevos mínimos) que mejor que hacer un homenaje a alguien que viene hablando del tema desde hace rato.

The Nominal Rat Race es un nuevo blog escrito por Cookie Monster y Hoops, y el día que lo descubrí a través el blog de Elemaco y Genérico me pareció genial. Pero no fue hasta ayer que leí sus dos primeros post y dije: "Que buenos que están! Yo tenía algo de eso en la cabeza pero este tipo lo puso todo en palabras y cifras".

Así que aquí los tienen: el numero uno y el numero dos. Que los disfruten!

PD: disculpen la baja frecuencia de posteo pero esta semana rendimos finales.

Por qué cuidar el superávit fiscal

2009-02-27T01:24:00.003-02:00

Como todos se han dado cuenta (no mirando las cifras del INDEC) el nivel de actividad económica esta en franco deterioro. Esto genera un impacto sobre las cuentas publicas ya que los ingresos crecen en base a la inflación y al aumento en la actividad económica fundamentalmente.

Ya sea por la moderación en el ritmo inflacionario, la desaceleración/contracción en el nivel de actividad, caídas en el precio de los commodities, mala campaña agrícola, etc etc; la recaudación esta sintiendo el peso de todo esto. Tengan en cuenta que todo esto recién arranca y la posibilidad (subjetiva) de que todo se revierta es muy baja.

El resultado del deterioro en el crecimiento de los ingresos, que podrían haber corrido peor suerte sin la eliminación de las AFJPs, fue una merma en el ahorro fiscal o superávit primario. El ritmo de crecimiento en el gasto publico se redujo pero no lo suficiente y el crecimiento en el ahorro publico se deteriora (crecimiento nominal...)

A todo esto se suma el hecho de que los vencimientos de deuda vienen pesados y no hay un buen acceso a los mercados de capitales para poder diferir los pagos por unos años. Por lo tanto si el ahorro primario cae y no hay un buen acceso a prestamos estamos en problemas porque el país puede caer en default. Además, dejo de lado el tema de la transferencia externa (léase conseguir dólares) para los vencimientos en divisas.

En fin, que puede pasar si descuidamos el ahorro fiscal?

1) Aumentamos las deudas si es que nos prestan (mas que nada golpear las puertas del FMI)

2) Recurrimos a la emisión monetaria o el uso de reservas para financiar los baches.

Este ultimo punto es el que puede traer problemas. Tanto si se recurre a la emisión de pesos como al uso de las reservas (sin poner todos los pesos necesarios) se corren ciertos riesgos.

Por un lado la mayor oferta de pesos en un contexto en el que no crece mucho la demanda de dinero se puede volcar a bienes nacionales, importados o dólares. En este ultimo me genera temor porque el mercado de cambios opera con controles tanto a la compra de billetes físicos como las operatorias financieras y con la gran fuga de capitales de por medio se puede poner mucha presión sobre las reservas o el tipo de cambio. Otro tema peor es si se va a precios. Lo mismo si se usan reservas directamente y esta alternativa es la mas probable ante los importantes vencimientos en dólares.

Bajo un tipo de cambio fijo esta situación se asemejaría mucho a los tiempos previos al estallido de la convertibilidad en la que el auxilio a los bancos (y el déficit publico) hacia peligrar la paridad cambiaria. Actualmente eso no existe, pero el celo de las autoridades por controlar y dejar depreciar lenta y gradualmente el tipo de cambio puede funcionar como una inconsistencia que genere problemas o como los economistas decimos una crisis de primera generación.

En uno de estos modelos la idea es simple si monetizás el déficit, las reservas caen hasta el punto en el que ya no alcanzan y se termina abandonando el tipo de cambio fijo. Con tipo de cambio flexible el modelo no se cumple en forma estricta pero monetizar los déficit o usar las reservas representa cierta presión sobre el tipo de cambio. Como bien lo mostraron Sargent y Wallace, la política fiscal extremadamente deficitaria termina afectando a la monetaria cuando el endeudamiento alcanza su tope.

Todo lo expuesto se aplica en el mediano plazo y depende de como evolucione ciertos factores. Pero el mensaje es claro: CUIDEN EL AHORRO PUBLICO

Fuentes: MECON, artículo periodístico y AFIP

PD: No puse datos de gastos porque hay algo en las series del MECON que no me cierra.

PD2: Claro que hay que se debería hacer política anticíclica, pero sin ahorro previo o financiamiento no hay chances.

El mito de la Industrialización tardía

2009-02-19T09:00:00.001-02:00

Hay evidencia contundente de que los actuales patrones de comercio no reflejan el esquema pro eficiencia del modelo de H.O según el cual para estar sobre la frontera de posibilidades de producción (pleno empleo) el país debía concentrarse en la exportación de aquellos bienes que son intensivos en el factor relativamente abundante. Eso implicaba un uso eficiente de los recursos ya que se estaban explotando las ventajas comparativas, vendiendo un bien aun precio mayor al de autarquía y comprando bienes que son relativamente más caros de producir internamente.
Un país que intente concentrar sus exportaciones en productos capital intensivos sin ser relativamente abundante en capital, según el model de H.O, esta asignando mal la utilización de sus recursos

Así se espera que los países pobres, que son relativamente abundante en factor trabajo (y escasos en capital) exporten bienes intensivos en mano de obra, como es el caso de los productos primarios con escaso valor agregado. A medida que el país se especializa, se comienzan a dar ganancias de productividad que expanden la frontera de posibilidades de producción, lo cual quiere decir que con igual cantidad de recursos se puede producir más. A este fenómeno se lo llama crecimiento. Un país que tiene capacidad ociosa e intenta aumentar el nivel de producción (de la industria por ej) no esta creciendo, sino que solo se está manteniendo, impidiendo que el capital se siga depreciando por la obsolencia y por lo tanto que su frontera se comprima junto con la cantidad de bienes que la economía produce. El pbi per cápita puede crecer, digamos por mayor valor agregado, pero dada la capacidad ociosa se tratará siempre de menores ingresos corrientes que los alcanzados en años anteriores. Por esta razón, y haciendo uso de la teoría del ingreso permanente el ahorro no aumentará.

El crecimiento genuino expande la capacidad instalada (pbi potencial) y permite a través de un aumento en el pbi per cápita y con un sendero de consumo estable, que la economía incremente su ahorro y consecuentemente la inversión -si suponemos perfecta movilidad de capitales y un nivel de credibilidad en materia de protección de derechos de propiedad y cumplimientos de contratos aceptable.
Así, se desenvuelve un proceso en el cual se va acumulando capital, a tasas probablemente más altas que la tasa de crecimiento de la población. El resultado es que al ir creciendo, el país pobre se fue transformando en capital intensivo.
La consecuencia para su patrón de comercio, obviamente es que ahora va a poder producir bienes con mayor valor agregado. El beneficio de esto no es que aumenta el nivel de empleo (porque ya estábamos en pleno empleo), sino que ahora se pueden consumir mas bienes sofisticados (con la utilidad que eso puede representar para cada uno) a menores precios, ya que la importación anterior de los mismos incluía costos de transporte, y además, se pasan a vender productos diferenciados que no son tan volátiles en materia de precios como la producción de comodities original.

¿Se esperaban más ganancias de la industrialización de un país? ¿Se espera mayor nivel de empleo cuando a la hora de elegir se decide por un modelo de tipo de cambio depreciado que favorece a la industria?
Déjenme darles un contra ejemplo. Nueva Zelanda es un país con dotaciones factoriales relativas similares a la de la Argentina, es un país que se concentra en la exportación de productos básicamente primarios: kiwi, carnes, lácteos y lana. La tasa de desocupación en el 2008 fue del 3,5%, y tiene un PBI per cápita que en dólares es casi el doble del de la Argentina. (26 mil contra 14 mil).

Conclusión: la transición hacia una economía industrializada implica la posibilidad de consumir bienes capital intensivos a menor precio (suponiendo que nuestra productividad iguale a la de los países desarrollados) por el menor costo de transporte, y, además, la economía posiblemente se vuelva menos volátil, no hay mucho mas que eso del lado de beneficios. Al que le queden dudas que vuelva a mirar la tasa de desempleo y PBI per cápita de New Zelanda, siendo un país agroexportador.
Del lado de los costos hay que tener cuenta que:
Éste proceso es path dependant, es decir, que las actuales generaciones dependen de las infraestructura y habilidades desarolladas por las anteriores; que requiere inversión de recursos públicos debido a las fallas de coordinación que impiden que nazca espontáneamente una industria (big push) y que mas importante aún, la carrera internacional por ganar productividad en la producción de estos bienes empezó hace tiempo, lo que quiere decir que volverse competitivos es extremadamente difícil.
La opción que queda, si de todas formas se insiste en industrializar mientras seguimos siendo relativamente escasos en capital, es que los consumidores subsidien al sector, por ejemplo pagando en promedio un 40% más por un auto.

Aclaración: lo expuesto se aplica a una situación en la cual se está por decidir que modelo de país seguir., por ej. en el 2002 se decidió seguir el modelo productivo.

Incentivos y seguridad privada

2009-02-17T23:40:00.003-02:00

Y he aquí mi primer post en el blog. Espero que los nervios no me hayan traicionado, pido disculpas si no se entiende mucho. Escribir sobre micro sin lápiz y papel al lado no me resulta fácil, evidentemente la macro es más post-friendly. Pero bueno, acá vamos.

Me acuerdo que hace ya bastante, cursé Finanzas Públicas con un profesor que se quejaba con insistencia de pagar tres veces por la educación de uno de sus hijos -impuestos, cuota de colegio privado y maestra particular. Algo parecido pasa con la salud, y de un tiempo a esta parte con la provisión de seguridad privada, que a raíz de la ola de delitos acontecida en el último mes en los barrios cerrados, volvió a estar en boca de la opinión pública en general, y en particular de ese periodista llamado Guillermo Andino. Éste se preguntaba –no tan ingenuamente- cómo podían los vecinos pagarle a alguien n pesos para que los cuiden, si por n+1 pesos puede “entregarlos”. A simple vista, el razonamiento es simple y contundente. Lo fatal es que si eso fuese cierto, entonces no habría mucho margen o lugar para la existencia de “seguridad privada”, o en todo caso su funcionamiento sería caótico.

Como quedarme con una sola opinión no me gusta (menos con la de Andino), quise ver qué pensaba el resto de los mortales. Lo cierto es que encontré pocas páginas escritas sobre el “mercado de la seguridad privada” o que tengan que ver con la teoría económica, más precisamente con la “organización industrial” del mismo. En efecto, la escasez de bibliografía puede atribuirse a que es un sector muy joven, al menos en Latinoamérica, tal cual señala Frigo (2003)*. Este mismo autor parece dar el puntapié inicial, dándonos alguna idea de todo aquello que se engloba dentro de la categoría de seguridad privada, e identificando claramente cuatro segmentos de mayor importancia: a saber, la vigilancia física, la seguridad electrónica, el transporte de valores y las alarmas residenciales.

Del mismo trabajo también se desprenden otras características que hacen a la estructura del mercado, como por ejemplo la rápida concentración que se evidencia en Latinoamérica y en el resto del mundo. Puede pensarse en principio, en la existencia de costos fijos o hundidos. Y al tratarse de servicios complejos también podemos conjeturar que las firmas compiten en otras dimensiones alternativas al precio, como por ejemplo la calidad, variedad de servicios, etc. Otros factores como la reputación y credibilidad también son compatibles con la concentración.

Está claro que en un mercado como este el manejo de información es una característica crítica, que no debe descuidarse en absoluto dada la naturaleza de los servicios que engloban a la seguridad privada. Esto es, en estos mercados se dan transacciones entre partes en los cuales se produce información específica que es valiosa para terceros (piénsese en números de cuentas bancarias, fechas y direcciones de entregas de bienes, o como en el caso de la vigilancia de los countries fechas y horarios en los que “no hay nadie en casa, vacaciones, etc.”).

Para ejemplificar su importancia, supongamos que el administrador de un barrio cerrado desea contratar servicios de vigilancia a una empresa. Independientemente de la estructura de mercado existente, una vez que se decide por contratar, esa empresa incumbente produce y tiene acceso a información “privada” que tiene un cierto valor para terceros y que por caso podría servir para “cometer un delito”. La legislación vigente y el esquema jurídico en general pueden limitar los cursos de acción de la empresa de seguridad a priori, pero evidentemente hay costos de transacción (costos de hacer cumplir lo que se pueda poner en el contrato: de verificarlo, hacerlo cumplir, etc) que ponen lo anterior, cuando menos en duda. Simplificando (tal vez en extremo) el razonamiento, la empresa ejerce lo que en la jerga se conoce como “oportunismo contractual”, esto es, la empresa de seguridad que resulta elegida se entera de que la familia Pérez se fue de vacaciones… y al poco tiempo, el señor Pérez sale por los medios lamentando su desgracia; lo que en buen romance significa que la firma está en condiciones de hacerse de una renta informativa equivalente a lo que haya dentro de la casa del señor Pérez (más o menos, es una abstracción).

A partir de aquí, y sin meterse mucho en teoría de contratos y de principal-agente, me surgen dos preguntas:

¿de qué forma puede diseñarse un contrato que dé incentivos correctos a la empresa para esforzarse por vigilar y a hacer un manejo confidencial y responsable de la información? Una salvaguarda sería la hipótesis de “reputación”, entendida ésta como la capacidad de poder seguir celebrando contratos con otros agentes, pero sólo sería válida en tanto pueda probarse que la empresa en cuestión efectivamente se mandó la “macana”, luego que sea penalizada, etc. lo cual en principio parece difícil…
teniendo en cuenta lo anterior, ¿cuánto margen o lugar hay para que se desarrolle este “mercado” de la seguridad privada?

Referencias: Frigo, Edgardo: "Hacia un modelo latinoamericano de seguridad privada: Los nuevos desafíos en la región". Conferencia. Primer Congreso Latinoamericano de Seguridad Bogotá, 24 al 26 de septiembre de 2003.